头顶红光圈，一文看懂九毛九(09922)投腾达建设股票资逻辑

本文来历“安信世界”。

九毛九(09922)

现在九毛九办理并运营五大自创品牌，包含九毛九、太二、2颗鸡蛋煎饼、怂冷锅串串和那未大叔是大厨，菜系包含西北菜、酸菜鱼、煎饼、冷锅串串、粤菜等。招股书的陈述称，按2018年总收入核算，九毛九是国内一切西北菜餐厅中第二的品牌，而太二则是国内酸菜鱼餐厅中收入最多的品牌。

归纳点评

1、餐饮商场空间宽广，职业会集度低，赛道很多，未来预期增速高;国内抢先中式快时髦餐饮品牌，但竞赛相同剧烈;

2、高度规范化且易扩张的商业形式，品牌矩阵所在赛道优质，网红店打响知名度，简单完成仿制;

3、收入增速较快，市值中等，估值合理，现在热度高。

建议：申购

01招股收拾

招股信息上市日：1.15

招股日期：12.30-1.7招股价：5.5-6.6入场费：6666.51港元融资额：18.3-22亿港元估值：40.5x-48.6x(2019猜测)市值：73.3-88亿港元保荐人：招银世界柱石：四名柱石，算计认购约4.29亿港元，按中心价核算，约占出售股份21.26%

绿鞋：15%

保荐人过往两年项目体现招银世界曩昔两年参加了12个项目(还保荐过海底捞)，首日体现5涨3平4跌，体现还算能够。

02招股关键

多元运营，“九二”当头

九毛九，创始人管毅宏先生来自山西太原。开端以面馆发家，1995年在海南开设首第一家面馆;2003年进入广东餐饮商场，在广州开设第一家山西老面馆品牌餐厅，2005年，以九毛九品牌替代山西老面馆品牌。

九毛九曾于2016年向我国证监会递送A股上市请求。2018年，由于全体A股检查流程延伸，而且上市时刻表不确定，九毛九撤回A股上市请求。

九毛九现在运营5个自营的共同品牌，包含：1、以西北菜系为主的品牌“九毛九”。2、以老坛子酸菜鱼为主的品牌“太二”。3、 以煎饼为主的“2颗鸡蛋煎饼”。4、 主营四川冷锅串串的品牌“怂”。5、 精品粤菜品牌“那未大叔是大厨”。

其间“九毛九”、“太二”是九毛九的主力品牌，占往绩记载期间总收入超越98%。

九毛九西北菜发家，现已构成九毛九、太二两大首要品牌。九毛九品牌主打西北菜，是公司的初始运营事务，体量最大，但近年来比重逐步下降，从2016年的93.8%降至2019H1的55.2%。太二品牌收入添加显着，比重已升至43.5%，逐步与九毛九品牌不相上下。

太二：成瘾好品类+规范化+易仿制

创始人的理念里，打造产品具有三个要素：

1、要好吃;

2、产品不能多，多了就做欠好;

3、规范化程度要高。

大单品+产品矩阵。太二主打老坛子酸菜鱼，规范温度湿度腌制酸菜，建议酸菜比鱼好吃，菜单结构以短菜单为主，店内根本为23个SKU。主营酸菜鱼，只按巨细分三种：1~2人份、3~4人份、土豪版，鱼的品种，巨细，辣度都不行挑选。除酸菜鱼之外，还有各种凉菜，小吃，小面可供挑选。

短菜单，少SKU，2-4人轻交际特色进步翻座率。公司建立起高度规范化且易仿制推行的事务形式，有限的店内SKU简化上游收购流程和物流系统，一切收购订单由专门收购团队会集收购，构成规划效应，本钱端获益，一起下降食材价格动摇带来的负面影响。

店内设有几项特别规则，超越4人就餐不招待;只做堂食，不做外卖，不行打包;约束每桌用餐人数，弱化餐饮交际特色、下降用餐时刻，进步翻座率。仅限堂食的规则进步顾客体会，酸菜鱼做好后即食口感更佳，外卖订单影响堂食顾客体会，且无法当即食用会影响酸菜鱼口感。

大单品+短菜单为特征，环绕大单品构成产品矩阵，产品食材调配丰厚足以满意一餐需求。产品口味味觉回忆弱且具有必定成瘾性，口味存在差异性和难模仿性，简单构成高顾客粘性和高复购率。

这一形式的优势在于，客户就餐流程缩短进步翻台率、门店高度规范化易仿制、简化了收购与物流流程下降本钱，正是这些优势让太二具有了规划化的潜质。而构成规划效应正是餐饮企业完成内涵价值的关键要素。

具有规划化的餐饮品牌能在短时刻内完成快速扩张，构成品牌效应，完成成绩添加。在招股书中，太二的数据有力地支撑了这个观念。从2016年收入6780万增至2018年收入5.4亿，而2019上半年5.38亿元，更是挨近2018全年收入。

从品牌的品类上看，除了传统西北面馆九毛九以外，其他的三个新品牌分别在鸡蛋煎饼、冷锅串串以及精品粤菜上发力，品类间存在显着差异，但在这些新设品牌中都无一体现出“网红”、“快餐”及“精品”的特色，具有较高的规范化。

到最新日期，公司具有并运营143间九毛九餐厅、121间太二餐厅、21间2颗鸡蛋煎饼餐厅、1间怂餐厅及1间那未大叔是大厨餐厅，以及于加盟形式下办理41间2颗鸡蛋煎饼餐厅，餐厅一般坐落购物商场，且会集在广东区域。

公司估计自2019年至2021年新开设约370间自营餐厅，其间，约240间太二餐厅、约54间九毛九餐厅及约76间其他品牌餐厅。估计自2019年至2021年新开设约460间2颗鸡蛋煎饼加盟餐厅。

于2018年，就收入而言，九毛九在我国一切中式快时髦餐饮中排名第3，于华南区域则排名第1。按2018年收入核算，“九毛九”在我国西北菜餐厅排名第2，“太二”在我国一切酸菜鱼餐厅中排名第1。

职业空间宽广，规范化成趋势

当时中式快时髦餐饮职业规划坚持高速添加，已从2014年的743亿元添加至2018年的1815亿元，估计2024年将到达5502亿元。中式快时髦餐饮在中式餐饮中的比重也逐年上升，从2014年的2.7%增至2018年的4.2%。公司两大品牌触及的餐饮品类西北菜和酸菜鱼商场也具有宽广空间。

餐饮职业改动趋势及影响要素

1)2012年12月中心八项规则出台之后，餐饮业由两头大(高级、路旁边小店)的哑铃型结构转变为纺锤形结构(群众休闲餐厅为主)，群众餐饮开端兴起，低端餐饮晋级，高端餐饮开端下沉，大品牌开端发力建造小店。

2)需求端消费晋级趋势闪现，90后成为新消费引擎。美团点评数据显现，2018年线上餐饮“90后”顾客占比超越50%，20-35岁顾客奉献71%餐饮消费额，80/90后集体占全国总人口份额近1/3，是休闲餐饮的首要消费人群，消费频次高

3)供应端要求功率进步，餐企规范化程度进步，落地速度加速。跟着原材料本钱，人力本钱和地租上涨，餐饮企业遍及面对本钱上行压力，加之竞赛加重，因而愈加要求餐饮企业改动旧有运营方式(职工数量多，店肆面积大，高耗能粗豪式开展)，规划化规范化开展，办理系统规范化，在有限的运营面积中进步人效和坪效，服务，环境，口碑等多维度全面开展。

4)对购物中心业态依靠程度上升，导致简单跟着“网红”聚客才能双击(引流才能取得更低租金，翻台进步摊薄固定本钱，盈余才能进步)。跟着城市化程度进步，购物中心成为干流消费集体(年轻人为主)日子交际购物休闲的区域，商业体成为人流集合的中心。购物中心中餐饮业态的占比从曩昔的20%左右逐年上升。

财政高速扩张，职工持股鼓励

财政增速快，机会与危险并存

获益于太二品牌的敏捷兴起，九毛九近年来的成绩添加日新月异，运营总收入从2016年的11.64亿元增至2018年的18.93亿元，复合添加率到达26.51%;公司净赢利也在本年上半年初次打破1亿元，到达1.02亿元。

营收与净利一起添加，反映出九毛九的成绩添加源于公司运营驱动，具有必定的可持续性。其间净利率在本年上半年呈现大幅进步，原因在于公司门店的扩张与自营份额的进步。现在公司中心收入来历于门店收入，其营收占比在本年上半年到达了90.3%，且其间超越99%均为自营门店。

公司本钱费用率方面，原材料本钱占比逐年上升，首要受门店添加和原材料价格动摇影响。职工本钱占比呈现下降趋势，首要由于主力增量餐厅太二店内服务规范化程度高，职工与用户触点少，用餐流程自助化水平高，因而所需店内服务人员相对少。

不过凡事有利有弊，高速扩张相同如此。高速扩张形式下的九毛九，跟着门店很多开设，创新建材、食物原材料收购以及职工招聘等要素让公司敷衍金钱呈现大幅添加，公司交易及其他敷衍款从2016年的1.39亿元增至本年10月底的4.11亿元，这也是导致公司活动负债添加敏捷的根本原因。

公司在本年上半年的活动比率和速动比率仅有0.51和0.45，与2018年年末数据相等，阐明公司在近年或一向存在短期债款问题。

股权会集+职工鼓励

公司股权结构相对会集，本次揭露发行前，创始人管毅宏先生持有61.4%公司股份，对公司具有肯定控制权，担任拟定公司全体开展战略及事务方案，监督公司办理及战略开展。

平行安排结构，新孵化各品牌均有职工持股。公司建立5名品牌司理带领团队独立担任各子品牌并直接向履行董事报告。公司向各品牌办理团队颁发其所办理品牌若干份额股权，团队利益与品牌成绩直接挂钩。

到最终可行日期，太二团队持有品牌15%股权，怂团队持有品牌20%股权，2颗鸡蛋煎饼团队持有品牌20%股权，那未大叔是大厨团队持有品牌25%股权。

估值合理，上市热度高

假定依照2019H1的同比增速推2019年全年经调整赢利为1.62亿人民币，对应2019年PE为40.5x-48.6x，比全球餐饮巨子平均值较高，不过比海底捞廉价，但由于公司仍处于品牌建造和高速扩张阶段，估值较为合理。

国内外餐饮龙头估值(wind)

(修改：刘瑞)