中信证券：msft3月下旬依然是A股的最佳配置窗口

战略聚集｜景色这边独好，掌握3月最佳装备窗口

文丨秦培景 裘翔 杨帆 杨灵修 吕品 姚光夫

本轮全球商场动乱源于财物端的短期商场流动性危险而非金融机构的融资流动性危险，美欧日央行活跃的行动根本阻断了商场流动性危险向金融机构的传导途径，不会因跌落自身诱发额定更大的系统性危险。美国进入紧急状态标志着全球本钱商场心情现已见底，但严厉防控办法执行后，估计商场心情拐点需求2~3周才会呈现。在全球商场动乱的过程中，A股商场具有足够的耐性，表现在：1）我国经济以及A股上市公司的全球敞口相对有限；2）当时国内方针东西相较海外国家愈加足够；3）A股商场全体估值水平依然偏低；4）A股商场增量流动性阶段性放缓但全体依然富余。估计全球本钱商场心情的拐点与国内经济修正、产业本钱入市在二季度构成共振，全球投资者此轮危险财物会集抛售后再装备的过程中，A股的权重将显着上升，成为经济修正和产业本钱入市以外驱动A股商场的第三股力气，助推A股在二季度敞开年内第二轮上涨。因而，3月下旬既是全球疫情的调查期，也是A股的最佳装备窗口，新旧基建及有关科技龙头依旧是全年装备主线，此外要点重视方针推进下稳工作及促消费有关获益职业。

本轮全球商场动乱不会因跌落自身诱发额定更大的系统性危险。

新冠疫情延伸的惊惧心情导致全球本钱商场在财物端呈现短期流动性危险，但金融机构的流动性依然富余、杠杆可控，这与2008年金融危机期间有很大差异。从危险演化途径来看，极点景象下最大的潜在危险点源于全球企业债商场，抵押品价值的大幅下行可能会诱发更大规模的财物负债表被迫缩短。不过美欧日央行活跃的量化宽松行动，根本阻断了商场流动性危险向金融机构融资流动性压力的传导途径，也就按捺了企业债商场呈现更大动乱的空间，财物价格大幅跌落诱发更大系统性危险的概率很小。

全球本钱商场心情现已见底，但估计心情拐点的呈现需求2~3周。

前期全球投资者的惊惧源于全球新冠疫情的延伸和前期部分海外国家防控行动的不及时和不作为，而各国严厉防控机制的接连敞开，尤其是特朗普宣告美国进入紧急状态，意味着全球本钱商场惊惧心情阶段性见底，确认了全球股票商场短期剧烈跌落的底部区域，但疫情对经济的影响仍有不确定性。从疫情得到有用防控的国家经历来看，严厉的防控办法后一般需求2~3周才会呈现日新增病例的拐点，到时投资者对全球经济衰退的预期才干见底，全球本钱商场的心情才会真实含义呈现向上的拐点。而全球投资者心情的全面修正，则要以新冠肺炎特效药或医治计划的呈现为标志，现在看心情修正的时点至少要比及5月前后。

A股商场在全球商场动乱过程中具有足够的耐性。

在稳健根本面、足够的方针东西、偏低的估值水平以及相对富余的流动性环境下，A股具有足够的耐性：

1）我国经济以及A股上市公司的全球敞口相对有限。当时我国经济愈加依靠内需驱动，净出口占GDP的比重现已从2007年的8.6%下降至2018年的0.8%，对GDP增速的拉动仅为0.7个百分点。A股上市公司更是典型的内需驱动型，非金融上市公司全体海外收入的占比为11%，比较之下，美、日、韩上市公司的海外收入占比别离到达48%、43%和45%。

2）当时国内方针东西相较海外国家愈加足够。估计未来财务依然有较大空间，包含专项债扩容、赤字率提高、特别国债以及方针性金融东西等；货币方针中，估计3月16日还将迎来MLF利率的下降，二季度或是存款基准利率调降的窗口期，全年还有100个基点的降准空间，助力“稳工作”的方针完成。

3）A股商场全体估值水平依然偏低。沪深300/上证综指静态市盈率仅11.7/12.5倍，市净率别离为1.4/1.3，远低于前史均值和中位数。动态估值方面，通过本轮调整之后，大都一级职业动态估值处于前史底部区间，仅有部分职业高于前史中值水平。

4）A股商场增量流动性阶段性放缓，但全体依然富余。3月以来，自动型公募基金仍坚持较高的发行热度，ETF在近期商场大幅动摇期间也坚持了小幅净申购，私募基金2月末均匀仓位处于前史中位，3月以来有显着减仓，因而进一步流出空间也相对有限。春节后快速流入的散户资金，在前期高位接连巨量成交，近期又遭受快速跌落的布景下，受损较重，短期内也更倾向于持仓而不是流出。外资短期虽有持续流出，但体量比较内资相对有限，在商场正常时期，北上资金的成交占悉数A股成交均匀在8.2%的水平，近期约为10.0%，全体有小幅上升但并不显着。

景色这边独好：估计全球本钱再装备与国内经济修正、产业本钱入市在二季度构成共振，一起推进A股在二季度敞开年内第二轮上涨。

1）全球本钱商场心情的拐点与国内经济修正、产业本钱入市的时点构成共振。A股年内第二轮上涨的仅有等候便是全球疫情安稳的时点。在海外日新增病例在3月底到4月初见顶的假设下，全球本钱商场心情见到拐点，与二季度国内经济的快速修正以及A股商场产业本钱的入市在时点上构成共振。

2）全球资金的再装备或为A股二季度行情添助力。疫情背面全球商场的动乱，本质上也反映了全球优质财物的缺失。我国作为仅有疫情操控稳当、首要依靠内需、主权信誉稳健、并且本钱商场体量足够大的国家，是真实含义上的避风港。全球投资者此轮危险财物会集抛售后，再装备的过程中，A股的权重料将显着上升，成为经济修正和产业本钱入市以外驱动A股商场的第三股力气。

3）3月下旬是全球疫情的调查期，也依然是A股的最佳装备窗口。装备上，新旧基建及有关科技龙头依旧是全年装备主线，一起引荐方针驱动下稳工作有关获益职业，要点重视人力资源服务和教育板块。此外，估计未来消费支撑方针将持续出台，以供应侧的变革为主，以需求端的影响为辅，长线投资者能够考虑逐渐增配随同疫情好转的消费板块龙头。重视陈述正文“稳增加/稳工作”组合以及“促内需/促消费”组合。

危险提示：

海外商场超预期大幅调整；国内复工进展显着慢于预期；A股成绩发表明显弱于预期。