股票茅台集团(中国青年创业基金)

全筑转债，申购代码754030;转股价值102.0;市净率1.4倍;存续期为6年，到期税前年化收益率2.9%;债券评级为AA;转股价下调的条件为(10/20 90%);有回售;无担保。

6月30日：短线大盘还有回调要求 7月行情

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点评：信誉评级正常;转股价下调空间较小，下调的条件非常好;债券利息收益较高。

条款剖析

下修条款诚心十足。全筑转债下修条款触发条件为“10/20，90”，即可转债存续期，当公司股票在恣意接连二十个买卖日中至少有十个买卖日的收盘价低于当期转股价格的90%时，公司董事会有权提出转股价格向下批改计划，下修条件较为宽松。

换回与回售条款中规中矩。条款条件换回条款触发条件为“15/30，130”，即可转债转股期内，公司股票接连三十个买卖日中至少有十五个买卖日的收盘价格不低于当期转股价格的130%(含130%)时，公司有权依照债券面值加当期应计利息的价格换回悉数或部分未转股的可转债;条件回售条款触发条件为“30，70”，即可转债最终两个计息年度，假如公司股票在任何接连三十个买卖日的收盘价格低于当期转股价格的70%时，可转债持有人有权将其持有的可转债悉数或部分按债券面值加受骗期应计利息的价格回售给公司。

开始转股价5.47元，平价为97.07元，债底为93.54元，纯债YTM2.89%，安全边沿较高。4月15日，全筑股份收盘价为5.31元，对应全筑转债平价为97.07元;债底方面，运用6年期AA中债企业债到期收益率作为折现率，债底为93.54元;纯债YTM为2.89%，安全边沿较高。

正股根本面剖析

公司是国内抢先的住所全装修体系服务供给商，尽力打造国内住所全装修体系服务榜首品牌。公司系住所全装修全体解决计划及体系服务供给商，通过多年开展，事务范围包含规划、施工、配套部品加工及售后服务的完好产业链，是一家专业从事修建装修工程服务的综合性企业集团。公司参加了国家和上海市政府的多项住所建造、装修的研制课题与职业标准拟定，首要包含《住所室内装修装修工程质量检验标准》(国家标准)、上海市节能省地型住所实用技术使用攻略、上海市新建全装修住所规划导则、上海市保证性住所建造导则等。

职业增加+保证房相关方针支撑使得公司住所全装修事务未来可期。跟着近年来修建业的开展，公司所在的修建装修商场也不断扩大。依据弗若斯特沙利文陈述，2012 年至 2018 年期间，我国修建装修(含规划)职业的商场规划(按收入核算)从约1.5万亿增加至约2.5万亿，复合年增加挨近 9%，估计到2020年商场规划将到达约2.9万亿。2019 年2月，住所和城乡建造部印发《住所项目标准(征求意见稿)》，提出“乡镇新建住所修建应全装修交给”。近年来各级地方政府活跃推广保证房尤其是公租房和廉租房的全装修，带动住所全装修商场需求的提高。

职业出清+优质客户资源使得公司全装修订单充分。受疫情影响，2020Q1新签合同有所下滑。前期修建装修商场职业竞赛度较低，跟着国家方针引导以及职业协议的标准，近年来职业过度涣散的状况有所改善，依据中国修建装修协会数据显现，2011年-2017年间共有1.5万家企业退出商场，这其间以接受散户装修的低资质小企业为主，一起中高端企业得以开展。公司通过多年堆集，与恒大、万科、绿洲、富力、华润等多家大型房地产企业建立了合作关系，为公司事务完成继续安稳开展供给了有力保证。依据公司一季度运营状况简报，2020Q1公司累计在手未竣工订单146亿元，新签合同较2019年同期下降 26.59%。

公司客户集中度较高，首要依靠恒大及其相关公司。资金周转严重是职业特征，也是公司首要危险。16-18年公司与恒大及其相关公司的收入占比别离为58.09%、53.09%、51.56%，收入来历的高度集中导致公司运营存在必定危险。一起，修建装修职业遍及存在着垫资建造、应收账款规划较大、回款周期较长的特征，也为公司运营增加了必定危险。

分产品看，公装施工出售收入算计占经营收入90%以上。17A/18A公装施工的收入占比为93%/90%，毛利占比为82%/75%。公装施工毛利率的变化对公司主营事务毛利率变化影响较大。公装施工是公司赢利的首要来历，其间以住所全装修事务为主，跟着公司职业认可度及专业化水平的不断提高，公司公装施工事务毛利率近年来呈小幅上升趋势，16-18年公装施工毛利率别离为9.73%、11.84%、12.09%。

公司19年成绩增速有所放缓，地产调控方针对公司成绩造成了必定冲击。2018年、2019年前三季度公司别离完成营收65.21亿元、54.44亿元，同比增加40.98%、20.02%;别离完成归母净赢利2.60亿元、1.59亿元，同比增加58.10%、25.83%。2018年、2019年前三季度公司毛利率别离为14.49%、12.24%，虽然期间费用有所改善，毛利率的小幅下降使得净利率也随之下降，18年、19年前三季度别离为4.40%、3.81%。公司发布19年成绩快报，归母净赢利同比下降20.47%。

现金流量目标方面，近3年现金收入比均在100%以下，处于职业中等水平，因为公司所在修建装修职业遍及回款较慢，遍及现金收入比率较低。营运才能目标方面，应收账款周转率近年走低，但仍略高于职业均匀，原因是公司下流房地企业业资金状况较为严重，存货周转较为安稳。偿债才能目标方面，公司财物负债率76.86%，略高于职业均匀;流动比率较高，负债首要由短期告贷构成，财政安全性尚可。公司ROE受财物周转率影响较大，虽然出售净利率有所升高，ROE在财物周转率连累下逐年下滑。

正股当时P/E 13.5x，P/B 1.43x，均低于曩昔三年估值中枢;正股市值30.03亿元，流通盘29.90亿元，180日前史动摇率根本安稳在40%~50%之间，弹性尚可。

主张活跃申购

到4月15日收盘，纵向看，全筑股份盈率为12.87倍，市净率为1.36倍处于近三年低位;横向看，申万修建装修指数市盈率为9.30倍、0.93倍，全筑股份估值略高于职业均匀水平。

主张活跃申购。假定原股东配售份额为40%，上有用申购户数为400万户，则上申购总额度为2.30亿元，估计中签率为0.0058%，顶格申购中一签的概率为5.8%。到4月15日收盘，全筑转债转股价值为97.07元，一起满意转股价值坐落90元-100元区间、纯债价值坐落90元-100元区间、余额低于10亿的AA评级转债共两只，别离为专心转债、远东转债;修建装修存量转债中亚泰转债可比性较强。结合可比转债状况，估计上市首日转股溢价率中枢为[20%,22%]，对应价格中枢[116元,118元]，主张一级商场活跃参加申购。