海通策略：今年类乾安金融贸易有限公司似2010年，下半场更精彩

中心定论：

①本年微观布景相似2010年，上半年方针紧基本面数据弱于预期，下半年方针松，基本面数据望好于预期。

②本年行情节奏也相似10年，先抑后扬，上半场结构性时机，下半场商场望回暖，时机分散。

③高景气的智能制作望坚持强势，中下流传统制作业也有望将修正。

下半场更精彩——再论本年相似10年

咱们在前期陈述《本年是弱版07年、强版10年——大类财物前史比照-20210326》、《过热期继续——学习09-11年看其时出资时钟-20210618》中剖析过，本年和2010年全年在微观布景上非常挨近。实践假如进一步将2010年拆分红上下半年，能够发现本年上半年无论是微观布景仍是商场特征都与2010年上半年相似。展望本年下半年，咱们以为相似2010年，下半场会更精彩。

1.微观布景相似2010年：先紧后松

本年全年出资时钟的定位：过热期。咱们在前期多篇陈述中剖析过，本年所在的出资时钟其实跟2010年很附近。新冠疫情冲击下本轮经济运转轨道和09-11年相似，相同是先后阅历了“危机→放水→复苏→通胀”的进程，且我国的复苏相同抢先全球。09-11年时全球各经济体危机后的复苏微弱，致使通胀快速上行，我国经济在09年（T年）复苏后于2010年（T+1）进入过热阶段，在2011年（T+2）才轮动到滞胀期，而本次全球复苏的进程比09-11年时更慢，因而通胀估计将来得更缓。本年上半年表观增速体现出来的滞胀期仅仅一种遭到低基数要素扰动的表象，在除掉基数效应后，上一年我国经济处于与09年相似的复苏期（T年），而本年是T+1年，仍处于出资时钟的过热阶段，滞胀期或许要比及下一年，即T+2年。

本年后半场相似2010年，方针发力下经济有望超预期。实践上假如进一步将2010年拆分红上半年和下半年，能够发现本年的微观布景和方针在节奏上与2010年也有许多共通之处：

2010年时，在全球政府量化宽松方针布景下，富余的流动性唆使大宗产品价格快速抬升，我国的PPI当月同比也从09年7月最低的-8%快速上行至10年5月的7%。继续上行的通胀压力使得10年上半年微观方针偏紧，货币方针方面央行于上半年上调了3次存款准备金率，总计上调150个BP。方针收紧后我国经济复苏的进展也怠慢，PMI从09年12月的高点57%继续下滑至10年7月的51%，GDP单季度增速也从一季度的12.2%下滑到二季度的10.8%。跟着经济增速放缓以及其时欧债危机的影响不断发酵，10年下半年我国的微观方针又重新开端发力：M2同比增速在10年上半年从26%回落至7月的18%后开端继续上升，直至年末的20%；一同财务开销的节奏也在加快，10年上半年财务开销的节奏偏慢，在全年中的占比仅为38%，而下半年公共财务开销占全年的62%，高于11-20年下半年均匀的54%。方针加码下10Q3、Q4的GDP当季同比增速均为9.9%，高于其时Wind一起预期的9.4%和9.2%。

再看本年上半年，微观方针全体偏紧，货币方针在上一年末社融和M2同比增速见顶后再无边沿宽松的动作，财务方针上半年力度也较弱，当地专项债和国债上半年的净发行仅占两会目标值的28%和20%，发行进展相较从前显着偏慢，这使得公共财务上半年开销仅占全年预算的49%，而17-19年均匀为53%。财务开销偏弱的布景下，本年前两个季度的GDP当季同比增速分别为18.3%和7.9%，均低于Wind一起预期的18.4%和8.5%。展望下半年，咱们估计财务和货币方针有望加码：货币方针方面，7月15日央行下调了存款准备金率50个BP，方针边沿放宽的信号现已开释；财务方面，7月政治局会议指出“活跃的财务方针要提高方针效能”，要“合理掌握预算内出资和当地政府债券发行进展，推进本年末下一年头构成什物工作量”，因而下半年财务方针有望活跃发力。其时21Q3和Q4实践GDP的Wind一起预期当季同比增速分别为6.4%和5.1%，微观方针的加码将支撑本年下半年经济增速继续修正。与2010年下半年微观数据终究超预期相似，本年下半年经济也存在超预期的或许。

2. 行情节奏相似2010年：先抑后扬

10年上半年行情偏弱，只要结构性时机，下半年或有全面性时机。除了微观经济，本年行情体现也相似2010年。以沪深300描写，2010年1-4月股市震动，4-7月大幅跌落，7月之后股市大涨，以7月为分界线，其实10年前六个月是结构性行情，7月后是普涨行情：2010年上半年中小板指1-4月中旬涨幅为10%，同期沪深300跌落4%，4-7月两者一同跌落，之后7-11月两者一同上涨，沪深300最大涨幅45%，中小板指涨50%。从职业层面进一步剖析该轮结构性行情，能够发现其时以工业转型晋级为代表的科技及新式职业涨幅居前，而钢铁、化工、采掘、有色等职业则跌幅较大。职业涨跌分解背面源自10年上半年逐渐加大的经济增速压力，从GDP开销法看，2000-10年出资占GDP的比重均匀为53%，为首要奉献项，因而相关传统职业在经济增速放缓后承压。而到了下半年跟着经济改进超出商场预期，这些传统职业也迎来了补涨，从而使得其时的A股从结构行情分散到全面牛市。

本年头至今商场是结构性时机，接下来行情望回暖，时机分散。本年至今相似10年前半段，行情结构分解显着，年头至今沪深300累计跌落6%，而同期创业板指上涨19%并创19年以来新高。行情分解首要源自上半年经济增速继续低于预期，如前所述，21Q1实践GDP增速为18.3%，低于预期的18.4%，21Q2增速7.9%，低于预期的8.5%。和2010年比较， GDP的结构由当年的出资为主转向了消费为主，2010-19年消费占GDP的比重均匀为60%，而本年的消费一向较弱，基建和地产出资也不强，因而本年以家电、机械设备等为代表的传统中下流制作业调整显着。与此一同，新动力车销量不断超预期，芯片供应缺乏，硅料价格压力缓解等原因使得新动力车、半导体、光伏等科技板块景气量不断上行，股价的体现也更强。

展望下半年，一方面从微观视点看，下半年方针发力经济有望超预期。另一方面，与股市中期走势更为相关的企业盈余咱们也在近期进行了测算。在《A股中报成绩前瞻：下半年两年年化增速继续向上-20210806》中咱们估计本年A股中报归母净赢利增速40%，全年35%，两年年化分别为15%、20%，对应悉数A股ROE鄙人半年继续向上，板块上看动力资料、制作、消费、科技下半年的赢利增速均较高，因而在基本面推进下下半年有望进入全面牛市。节奏上，前史上规则显现股市指数的高点一般略提早于盈余目标高点，比方05/06-07/10牛市期间，上证指数高点在2007/10，ROE（TTM，下同）高点在07Q4；08/10-10/11牛市期间中小板指高点在2010/11，ROE高点在10Q4；12/12-15/06牛市期间创业板ROE高点在15Q4，但由于清查配资等去杠杆要素，创业板指在2015/06呈现高点。依照盈余自身的周期规则估测，前史上A股ROE上行周期均匀继续6-7个季度，本轮ROE从20Q3开端上升，至今只继续了3个季度，由此咱们估计本轮ROE高点将呈现鄙人一年一季度。

3. 牛市重势，结构略均衡

牛市重势，智能制作仍然是榜首队伍。全体来看，其时商场仍处在牛市中，而每次牛市的主线均离不开其时的微观及工业布景，如05-07年的大金融，12-15年的科创。7月30日政治局会议中所说到，“要发掘国内商场潜力，支撑新动力轿车加快展开，加快贯穿县村庄电子商务系统和快递物流配送系统，加快推进‘十四五’规划严重工程项目建造，引导企业加大技能改造出资。要强化科技创新和工业链供应链耐性，加强基础研究，推进使用研究，展开补链强链专项举动，加快处理“卡脖子”难题，展开专精特新中小企业”。这再次指明晰我国未来工业结构转型方向，本年是“十四五规划”元年，“十四五规划大纲”指出要加快展开现代工业系统，稳固强大实体经济根基，深化施行制作强国战略，展开强大战略性新式工业。可见科技赋能制作业是未来展开趋势，我国智能制作职业将获益于方针扶持。除此之外科技进步提效和出口快速增加也将驱动智能制作职业成绩改进，其时我国技能进步日新月异，如光伏发电本钱下降促进平价上、新能车电池能量密度提高延伸续航路程等，一同在疫情冲击下海外供应链迟迟无法康复正常，我国智能制作出口增速坚持较高增加，详见《我国智造系列陈述1-5》。咱们以为出资时机包含三类：①信息技能的使用：包含半导体、人工智能、物联、云核算等范畴，估计2021年归母净赢利增速将达61%、52%、62%、38%；②新动力技能的使用：包含新动力车工业链、智能轿车等范畴，依据海通剖析师猜测2021年销量有望冲击280万辆、同比增加超越100%。③传统制作技能改进与晋级：包含智能家电、工业机器人等范畴。

重视中下流传统制作业修正性时机。与智能制作不同，本年以来传统制作如机械、家电、食品饮料等体现疲软，这是由于上游原资料提价和下流需求疲软一起紧缩了传统制作业盈余。往后看，咱们以为中下流传统制作业估值和盈余匹配度不错，或许会迎来修正时机。从估值看，现在家电PE（TTM，全体法，下同）为19倍，对应05年以来分位数为49%，食品饮料为42倍、63%，机械为36倍、46%。从盈余来看，咱们以为这些传统制作业下半年成绩有望改进。从本钱端看，现在以铜为代表的原资料价格现已跌落，LME3个月铜期货价格现已从本年5月高位10227万美元/吨回落至其时的9446美元/吨。在前期陈述中咱们指出大宗产品价格上涨能够分两波，榜首波是流动性宽松驱动，第二波是基本面改进驱动。现在疫情有所重复，疫苗也还未全球遍及，所以全球经济复苏不会那么快，榜首波大宗提价潮已曩昔，第二波提价潮还不会那么快，下半年PPI同比增速有望逐渐回落。从需求端看，下半年财务开销加码有望推进基建和消费边沿好转。7月30日中央政治局会议着重，“合理掌握预算内出资和当地政府债券发行进展，推进本年末下一年头构成什物工作量”，本年以来专项债投向基建项目的金额份额超越60%，跟着下半年专项债和国债发行加快，基建出资同比增速有望上升。一同跟着方针发力影响经济，居民收入逐渐改进，社消零售增速也存在进一步上升的空间。