齐翔转2深圳市特辰科技股份有限公司（072408）正股分析

齐翔转2 这次是第2次发行可转债，本次发行规划是29.90亿，债券评级AA，转股价值101.58元，转股溢价率1.56%，到期换回价110元。

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根本要素剖析

当时债底估值(全价)为88.56元，YTM为2.44%。齐翔转2期限为6年，债项评级为AA(联合)，票面面值为100元，票面利率榜首年至第六年分别为0.30%/0.60%/1.00%/1.50%/1.90%/2.00%。到期换回价格为票面面值的110%(含最终一期利息)，依照中债6年期AA-企业债到期收益率(2020/8/17)4.58%作为贴现率预算，纯债价值为88.56元，纯债对应的YTM为2.44%，债底维护较好。

当时平价为100元，下修条款对出资者较友爱。转股期为自发行完毕之日(2020年8月26日)起满6个月后的榜首个交易日(2021年2月26日)至转债到期日(2026年8月19日)止，初始转股价8.22元/股，正股齐翔腾达8月17日的收盘价为8.22元，对应转债平价为100元。齐翔转2的下修条款为：10/20，90%，有条件换回条款为：15/30，130%，有条件回售条款为：最终2个计息年度，30，70%，下修条款对出资者较友爱。

总股本稀释率为20.49%。若按齐翔转2初始转股价核算，转债发行对总股本和流通盘的稀释率分别为20.49%和20.97%，对股本构成较大的摊薄压力。

正股剖析

石油化工深加工龙头，加码供应链办理。齐翔腾达主营事务包含化工制作与供应链办理两大板块，其间化工制作是公司的传统事务，公司自建立以来一向专心于石油化工深加工职业，已建立起全面、完善的碳四深加工产业链，首要产品有甲乙酮、顺酐、丁二烯、顺丁橡胶、异辛烷、甲基叔丁基醚(简称“MTBE”)、丙烯等。2016年，雪松集团收买齐翔集团80%股权，直接持有齐翔腾达41.9%的股份，成为上市公司大股东。依托雪松集团在房地产、大宗产品供应链的老练经历，2017年公司进军供应链办理事务，为客户供给包含信息流，物流，资金流等多项归纳服务在内的供应链服务方案。

供应链办理事务做大营收，化工制作事务奉献赢利。2018年7月公司完成对Granite Capital SA 公司的收买，全面进入世界化工供应链范畴，现在首要辐射规划包含华东长三角、华南珠三角区域和海外区域。17年以来公司供应链办理事务规划快速增加，2019年完成经营收入204.0亿元，占比67.9%，但供应链办理事务毛利率较低，2017/2018/2019年，该项事务毛利率分别为0.32%/0.74%/1.11%，公司毛利仍旧首要由化工事务奉献。供应链办理事务短期盈余才能有限但长时间来看使公司事务进一步向上游原材料范畴、海外商场延伸，与公司现有事务构成协同与互补，一起供应链办理事务具有规划效应，跟着营收规划的扩展，公司供应链办理毛利率有望提高。

顺酐产能全球榜首，公司出产工艺抢先。顺酐是重要的根本有机化工质料，出产工艺首要有苯氧化法和正丁烷氧化法，其间苯氧化法质料来历丰厚、受地域影响较小，可是出产规划小、技能落后、污染较大，并且出产成本较高，正在被正丁烷氧化法逐步代替。在美国和西欧，正丁烷氧化法市占率现已超越95%，而2018年我国正丁烷氧化法有用产能占比为51.57%，正丁烷氧化法市占率有望继续提高。现在公司公司具有正丁烷氧化法顺酐产能20万吨/年，国内商场市占率约25%，公司顺酐产能全球榜首且工艺抢先，在职业界竞赛优势显着。

甲乙酮龙头位置安定。甲乙酮具有优异的溶解性和枯燥特性，广泛使用于PU浆料、涂料、胶粘剂等范畴，此外还可以用于制备油墨、香料、农药等的化工中间体。2019年，全球甲乙酮产能约为200.6 万吨，其间齐翔腾达产能为18万吨/年，排名全球榜首;工艺上公司经过多年技能堆集将正丁烯两步法制甲乙酮的单耗降至0.85，即0.85吨丁烯可以出产1吨甲乙酮，低于职业均匀水平0.92，此外公司出产的甲乙酮纯度>99.9%，产品质量在职业界处于较高水平。

首要化工产品价格下行，近年来成绩承压。公司2019年完成经营收入300.8亿元，同比增加7.7%，完成归母净赢利6.2亿元，同比下滑26.3%，毛利率为5.9%，较2018年下行0.9个百分点。一方面，17年末以来，公司首要化工产品顺酐价格继续下行，2019年公司顺酐事务毛利率为12.1%，较2018年下行1.4个百分点;甲乙酮价格坚持平稳，2019年公司甲乙酮事务毛利率为26.0%，较2018年上行2.5个百分点。另一方面，毛利率较低的供应链事务营收增速较快，占比继续提高。

一季度营收下滑，净赢利坚持平稳。2020Q1公司完成经营收入47.0亿元，同比下滑34.0%，完成归母净赢利2.0亿元，同比增加4.4%。供应链办理事务缩短是一季度营收下滑的首要原因，而疫情冲击下甲乙酮海外需求旺盛，带动公司归母净赢利小幅增加。

募投项目建造70万吨丙烯产能，进一步打造“碳四+碳三”产业链。丙烯是仅次于乙烯的重要石化根底质料，在轿车、电子电器、修建、医疗卫生等范畴均具有广泛的使用。2018 年，我国丙烯表观消费量达3334.1万吨，比较2014 年增加了54.73%。现在咱们丙烯产能仍旧存在缺口，2018年我国进口丙烯284.4万吨，出口仅0.3万吨。公司募投项目投产后将新增70万吨丙烯产能，然后进一步打造“碳四+碳三”产业链，深挖石油化工深加工范畴，提高抵挡商场危险的才能。

出资申购主张

估计齐翔转2上市首日价格在108.78~115.26元之间。按齐翔腾达最新收盘价测算，当时转债平价为100元，等于面值。

1)参照平价和评级可比标的济川转债、台华转债和司尔转债，当时转股溢价率分别为16.22%、12.62%和11.77%;

2)参照同属化工板块的司尔转债、鸿达转债和道恩转债，当时转股溢价率分别为11.77%、7.96%和13.8%;

3)参阅近期上市的苏试转债、紫银转债和联诚转债，上市首日转股溢价率分别为16.57%、14.07%和13.58%;

4)正股估值当时处于2017年以来55%分位，处于职业中等水平，股价弹性一般;

归纳可比标的，估计上市首日转股溢价率在12%左右，对应的上市价格在108.78~115.26元区间。

估计原股东优先配售份额为73.45%。齐翔腾达的首要股东包含淄博齐翔石油化工集团有限公司以及自然人车成聚、长安世界信任股份有限公司-长安信任-齐翔腾达榜首期职工持股调集资金信任方案等，最新持股份额分别为56.03%、3.07%和3.03%。淄博齐翔石油化工集团有限公司为公司的控股股东，张劲先生经过持股广州弘松出资有限公司等公司，算计直接持股58.23%，为公司的实践操控人。到现在，暂无股东许诺参加此次优先配售，假定前十大股东80%参加优先配售，其他股东中有60%参加优先配售，估计原股东优先配售份额为73.45%。

估计中签率为0.0132%~0.0198%。齐翔转2发行总额为29.9亿元，估计原股东优先配售份额为73.45%，剩下上出资者可申购金额为7.94亿元，估计上有用申购户数中枢为600万户，均匀单户申购金额为100万元，估计上中签率在0.0132%~0.0198%之间。

全体来看，齐翔转2债底维护较好，下修条款宽松，具有必定的吸引力。齐翔腾达是国内石油化工龙头，具有完善的碳四深加工产业链，甲乙酮和顺酐产能均居全球榜首，现在化工事务逐步向碳三产业链延伸。此外，公司的供应链事务可以与化工主业构成较好协同效果。估计本次转债打新收益可观，主张积极参加一级申购。