[诺安货币]中农基金 科深圳(中农产业基金)

记者｜梁怡

近来，兽用生物制品龙头中牧股份（600195.SH）分拆子公司乾元浩创业板上市获受理，保荐安排为中信证券。

中牧股份产品包含畜用疫苗、禽用疫苗、兽用化药、饲料及饲料添加剂等，其间禽用疫苗悉数由乾元浩独立出产与出售。本次分拆后，乾元浩以禽用疫苗为主业，兼有少数畜用疫苗。

财务数据显现，2018年-2021年一季度（陈述期内）乾元浩的主营业务收入别离为4.17亿元、4.89亿元、5.61亿元和1.32亿元，扣非后归母净利润别离为1913.60万元、4325.82万元、8069.50万元和2150.34万元。

乾元浩实控人为我国农发集团，国有股持股份额为76.67%，两家分公司同为农业部原四大兽用生物制品出产企业。

乾元浩首要以政府收买出售形式为主，禽用疫苗毛利率远低于同行，关于是否存在该形式拉低归纳毛利率的或许只字未提。一起在现有产能利用率严重不足，未来政府收买强免苗逐步全面转向商场化收买状况下，公司扩大近一倍的禽用疫苗产能能否消化？

乾元浩成立于2004年7月1日，由中牧股份、中海动物保健（后更名为北京中海生物科技有限公司）、保山疫苗厂（更名为云南省兽医生物制品研制中心）、乐道兴出资、我国农业大学五家股东联合建议建立，注册资金为12774.03万元，前述主体别离持股52.92%、18.35%、18.20%、7.83%、2.70%。

2010年4月，中牧公司按有关规定出场收买中牧农业(原乐道兴出资)所持乾元浩7.83%股权，其他股东股权坚持不变。

2018年8月，中牧股份成功当选“国企变革双百举动”企业名单，将乾元浩列入变革施行的主体企业。

2020年3月至2020年10月期间，乾元浩进行混合一切制变革：引入出资方并施行职工持股方案以及承受我国农发集团以其持有的农发制药100%股权增资入股，完结混改后公司的股本由12774.03万元增至24842.21万元，增资价格为每股3.10元。

乾元浩经过北交所发布增资项目挂牌公告，经北交所揭露搜集程序，中农基金、乾信共赢、中证出资、沃德辰龙、茌平信和、康裕家禽、舟山乾江、晟伟农业8家被确定为本次增资扩股的出资方，出资方以钱银方法认缴出资算计14000万元。

职工持股渠道包含乾元仁和、乾元义和、乾元礼和、乾元智和、乾元信，以钱银方法认缴出资算计3817.60万元。

我国农发集团以其所持农发制药100%的股权认缴出资19593.79万元，增资完结后，农发制药将成为乾元浩的全资子公司，其全资子公司豪威生物从事禽用疫苗的研制、出产和出售业务，首要产品包含鸡新城疫-禽流感二联灭活疫苗，鸡新城疫-传染性支气管炎二联活疫苗等。

此外，2020年12月我国农业大学依照高校所属企业体制变革要求，将我国农业大学持有的乾元浩2.7%的股权无偿划转到中农大地持有。

前述混改完结后，乾元浩的股权结构如上图，中牧股份、中牧公司及我国农发集团构成共同举动联系，因而我国农发集团直接和直接算计持有公司56.68%股份，为公司实践操控人；我国农发集团将其所持有的乾元浩25.44%对应的表决权等权力不行吊销地托付给中牧股份行使，因而中牧股份具有表决权的股份份额为52.65%，为公司控股股东。

我国农发集团隶属于国务院国资委办理，是集出产运营、交易服务、科技开发和投融资办理为一体的归纳性农牧业中心企业，旗下公司具有完好的畜牧安全工业链系统，构成国内最大的动物保健品、动物营养品工业集群。

与此一起，兽研中心（原保山疫苗厂）、中农基金、中农大地均为国有股，加上我国农发集团、中牧公司、中牧股份所持股权，公司国有股持股份额为76.67%，此外中证出资系中信证券的全资子公司。

除了具有央企布景，乾元浩分公司实力也不容小觑。公司分公司南京生物药厂的前身为南京药械厂，成立于1931年，是我国最早从事畜牧试验和畜禽疫苗研讨与出产的企业，也是国内榜首个经过GMP认证和动态查验的兽用生物制品企业；公司分公司郑州生物药厂的前身郑州生物药厂(曾用名农业部郑州兽医生物药品厂)，成立于1949年，为国内榜首批完结禽流感灭活疫苗工业化出产企业，两家分公司同为农业部原四大兽用生物制品出产企业。

现在我国动物疫苗商场分强制免疫和非强制免疫两大类。全国范围内施行强制免疫的有口蹄疫、高致病性禽流感、小反刍兽疫三种动物疫病，其他还有两种动物疫病为盛行区内强制免疫。强制免疫疫苗以政府投标收买后免费发放给养殖场户运用(政府收买疫苗)为主导，疫苗出产企业点对点出售给养殖场(非强免疫苗)为辅；非强制免疫疫苗则均为商场化收买。

针对不同的客户类型，公司的出售形式也区分为政府收买形式和商场化出售形式（经销形式和终端客户直销形式），陈述期内，公司经过政府收买完结的营收占主营业务收入的份额别离为48.03%、56.21%、49.11%和39.69%，公司称与其在政府客户商场份额抢先，政府收买中标省份数量排名榜首优势位置相符。

界面新闻记者了解到，现在农业乡村部针对禽类施行强制免疫的动物疫病为高致病性禽流感，由各省、自治区、直辖市动物防疫主管部门安排施行投标收买，乾元浩作为农业乡村部指定的高致病性禽流感灭活疫苗定点出产企业，首要产品之一是高致病性禽流感灭活疫苗，陈述期内公司该类产品首要经过政府收买方法完结出售。

揭露数据显现，现在兽用生物制品职业首要以生物股份(600201.SH)、瑞普生物(300119.SZ)、普莱柯(603566.SH)、申联生物(688098.SH)以及科前生物(688526.SH)等头部企业为主，界面新闻记者注意到，公司禽用产品的毛利率远不及同行。

乾元浩对此解说称，首要系公司产品结构与可比上市公司产品结构不同所造成的，陈述期内，公司主营业务收入均匀约92%来源于禽用疫苗产品的出售，与可比公司产品的细分品类存在差异。

依据招股书进一步发表的禽用疫苗毛利率数据，前述说到的因为细分品类存在差异导致的毛利率低于同行显着不具说服力，结合乾元浩出售形式来看，政府收买形式和商场化出售形式的毛利率是否存在较大差异的或许，因为公司以政府收买为主，其对毛利率的奉献更大，但是两个出售形式各自的毛利率并未详细发表，因而无法得知是否存在政府收买苗毛利率拉低禽用疫苗毛利率的或许性，事实上，不同出售形式的细分毛利率状况也是监管层问询的要点。

值得注意的是，一份方针的出台也将打破乾元浩如今以政府收买为主出售形式的安静。

2020年，农业乡村部印发《关于深化推动动物疫病强制免疫补助方针施行机制变革的告诉》：方案2020-2021年在10个省份规划养殖场户深化推动“先打后补”变革试点；2022年一切省份规划养殖场户完结“先打后补”；2025年逐步全面撤销政府投标收买强免疫苗。

换句话说，上述方针的逐步施行，未来乾元浩强制免疫禽用疫苗产品的客户逐步由政府兽医主管部门向商场化客户改变，关于公司的商场开辟、运营成绩也将迎来检测。

禽用疫苗职业的下流为禽养殖业，国家统计局数据显现，2020年我国家禽出栏量为155.7亿羽，跟着鸡工业链上肉鸡价格、鸡苗价格、鸡产品价格均上涨保持高位。

我国家禽产能全体处于上行周期，禽用疫苗的需求量也将进一步提高，乾元浩在本次IPO也加大禽用灭活疫苗的扩产力度，但其新增产能的消化才能值得拷问。

在上述募投项目中，郑州中牧生物药业有限公司生物疫苗工业基地项目为扩产主项目，该项目建造分为两期建造，一期首要建造内容为禽流感灭活疫苗车间、动力站、污水站等，建造3条灭活疫苗出产线，可完结年产19亿毫升系列禽用灭活疫苗出产才能，现已建造完结；二期建造内容为禽惯例苗车间、归纳办公楼、质检研制楼及其他配套修建等，建造3条灭活疫苗出产线，可完结7亿毫升系列禽用灭活疫苗出产才能，本次征集资金首要用于二期建造，总建造期为3年。

从现有的产能消化来看，2018年-2020年公司禽用灭活疫苗的产能利用率在70%上下起浮，远低于产能利用率的规范线，2021年1季度也不到50%，从更严厉的产销率来看，2018年-2020年的销量比肩产值，但近3年也远未触及同期产能的天花板，因而扩建近一倍的产能是否有必要？

反观瑞普生物2020年年报数据，瑞普生物禽用灭活疫苗产值为28.18亿ml，销量为26.67亿ml，同期公司的禽用灭活疫苗产销量均落后于瑞普生物，尤其是销量的差异较大，跟着未来政府收买苗日渐退出，乾元浩能否开辟客户去消化新增的产能？

界面新闻记者注意到，在项目施行的必要性上，除了扩产，处理出产瓶颈的需求，也是为了满意农业乡村部关于高致病性禽流感疫苗出产企业有必要到达生物安全三级防护规范的要求。

依据农业部2016年11月11日印发的《口蹄疫、高致病性禽流感疫苗出产企业设置规划》的告诉，关于高致病性禽流感定点出产厂家的认证规范如下：高致病性禽流感疫苗出产企业触及禽流感活病毒操作的出产区域、质检室、查验用动物房、污物(水)处理设备以及防护办法等应契合生物安全三级防护要求，2020年11月30日前未到达要求的，依法刊出高致病性禽流感疫苗产品批准文号。

招股书显现，公司郑州新厂项目一期的高致病性禽流感灭活疫苗出产线(3条)已于2020年11月19日经过河南省农业乡村厅安排的兽药生物安全三级防护查验专家组现场查看查验。

事实上，在前述混改期间，乾元浩以现金方法收买中牧股份持有的郑州中牧100%股权和南京乾元浩100%股权，收买时郑州中牧的首要财物为禽用疫苗工厂的在建工程，南京乾元浩为南京兽用生物医药工业园建造项目(一期)的项目公司，即本次1、2号募投项目。

值得注意的是，上述收买原因之一也为完结郑州、南京契合新版GMP要求的疫苗工厂建造，推动现有郑州生物药厂和南京生物药厂原厂区的搬家作业。