[交易所债券市场]地产新政：地产“穷” 金融“兴” 股市“疯” 债市“熬”

文/姜超

本文作者为海通证券分析师姜超。授权华尔街见识宣布。

地产“穷”，金融“兴”——五部委地产新政点评

事情：3月30日，央行、住建部、银监会三部分联合发布《关于个人住宅借款方针有关问题的告诉》，而财政部和国税局也联合发文调整个人住宅转让营业税。

咱们的首要观念：

地产方针频出。14年以来数次出台地产影响方针，包含从14年4月到9月40多个城市撤销限购，14年9月撤销三套房限贷，10月放宽公积金借款条件、14年11月、15年3月两次降息等等。而其时4部委发文下降二套房首付至4成，一起下降公积金借款首付成数，以及二套房买卖营业税。从购房资历、利率、首付成数等各个方面影响地产需求。

现在作用有限。从作用来看，14年撤销限购后地产销量在5、6月短期反弹，但7月再度下降，降息后11、12月地产销量短期反弹，但15年前两个月地产销量再度下降。预示本次房贷新政施行后，地产销量虽有望短期上升，但继续性仍存疑。而14年3月起全国房价开端跌落，现在没有止跌，房地产的财富效应尚不显着。

地产年代完毕。地产救市方针作用欠安缘于我国人口结构呈现拐点，而地产刚需首要会集在年青人口，因此13年地产销量到达13亿平米的峰值，近似于1300万套新房，比1999年添加了10倍，依照城市化速度和年青人口数看很或许挨近新房出售的高峰。

金融年代降临。14年降息降准之后地产商场缺少起色，但股市大幅上涨，我国居民的财富装备正在前史性地从房地产转向金融资产。其背面的底子驱动力相同来自人口结构改变：人口老龄化导致地产需求呈现长时间拐点，而老龄化导致劳作力稀缺、本钱相对过剩，利率下行拐点呈现，因此居民财富装备的存款年代和地产年代相继完毕，金融年代现已降临。

短期股强债弱，长时间股债双牛。咱们以为，驱动金融资产价格上涨的中心原因在于人口结构改变、利率长时间趋于下降。但相同是利率下降，股票类似于无限期的债券，而债券的期限一般在5年左右，因此债市财富效应弱于股市。其时股市气势如虹，房贷新政或加重资金跑步入市，分流了债市资金，或推高债券全体收益率。但从更长时间视点看，股市的继续上涨将下降蓝筹的股息率，因此股市上涨反而会添加债市的装备价值，长时间看股债双牛仍然可期。

以下是正文：

一、房市新政降临

央行、住建部和银监会联合发布《关于个人住宅借款方针有关问题的告诉》，一方面鼓舞银行业金融机构继续发放商业性个人住宅借款与住宅公积金托付借款的组合借款，二套房商业最低首付份额降至40%。另一方面，提出要进一步发挥住宅公积金对住宅消费的支撑作用，首套房和二套房公积金借款最低首付份额分别为20%和30%。《告诉》还要求各级派出机构依照“因地施策，分类辅导”的准则，做好与地方政府的交流作业。

而财政部和国税总局也联合发文称，个人将购买缺少2年的住宅对外出售的，全额征收营业税；个人将购买2年以上（含2年）的非一般住宅对外出售的，依照其出售收入减去购买房子的价款后的差额征收营业税；个人将购买2年以上（含2年）的一般住宅对外出售的，免征营业税，而此前是满5年以上才干免征。

二、地产方针频出

事实上，14年以来地产影响方针一再出台，方针基调从3月初政府作业报告中的“分类调控、按捺投机”到多个城市撤销限购、930房贷新政和放宽公积金借款条件，再到14年11月和15年3月的两次降息。而其时5部委发文下降二套房首付至4成，一起下降公积金借款首付成数，以及二套房买卖营业税。从购房资历、利率、首付成数等各个方面影响地产需求。

三、现在作用有限

回忆08年以来前史，每次方针放松均迎来需求反弹：08年11月需求大幅上升缘于三部分联合推出按揭借款7折优惠利率，12年2月需求企稳则是缘于央行提出支撑初次购房借款需求。本轮全国地产销量从14年3月步入负添加，限购撤销后在5、6月短期反弹，7月再度下降，降息后11、12月地产销量短期反弹，15年前两个月地产销量再度下降。估量本次房贷新政短期内将影响改进性需求入市，地产销量有望短期上升，但继续性仍存疑。

从房价体现来看，14年5月起全国房价开端跌落，到8月环比跌幅创下1.1%的新高，之后跟着方针的继续出台房价降幅开端收窄，但现在没有止跌。而其中分解比较显着，一线城市房价环比在14年末现已转正，而二、三线城市房价仍在跌落。房地产的财富效应尚不显着。

四、地产年代正在完毕

咱们以为，导致地产救市方针作用欠安的一个重要原因在于我国人口结构呈现拐点，从11年以来我国15-64岁劳作年纪人口的总数和占比都呈现了下降。而人口结构和地产周期有重要相关，由于地产的刚需首要会集在年青人口，因此跟着人口盈利期的完毕，一切发达国家的地产商场都相继呈现拐点。

从地产年度销量来看，13年到达13亿平米的峰值，近似于1300万套新房，比1999年添加了10倍，依照城市化速度和年青人口数看很或许挨近新房出售的高峰。从14年来看地产销量现已开端下降，从而导致了新开工，土地置办等多项数据的下滑。

五、金融年代现已降临

14年以来，降息降准之后地产商场缺少起色，但股市大幅上涨。回忆14年股债双牛的行情，咱们以为我国居民的财富装备正在前史性地从房地产转向金融资产，金融为王的年代现已降临。

回忆我国居民财富装备的前史，在90年代的财富添加首要靠存款，其时存款利率就高达10%。而在2000年今后的首要财富添加来自于房地产，一方面来自于地产销量的大幅添加，一起来自房价的继续上涨。但从14年开端地产在居民新增财富中的占比降至40%以下，而银行理财、股票、基金、信任、稳妥等各类金融资产开端兴起。

咱们以为这背面的底子驱动力在于人口结构的改变，一方面人口老龄化导致地产需求呈现长时间拐点，另一方面人口老龄化导致劳作力稀缺、本钱相对过剩，因此利率下行的拐点也呈现了，因此无论是买房、仍是存钱作为财富装备的年代都宣告完毕，而未来只要装备在金融资产上能够添加财富。

曩昔10年的财富故事是房地产，圈的地多就进富豪榜，圈的地少的成为土豪。而未来10年的财富故事是金融资产，圈的金融资产多便是未来的富豪，圈的少也是土豪。

六、短期股强债弱，长时间股债双牛

咱们以为，驱动金融资产价格上涨的中心原因在于人口结构改变、利率长时间趋于下降。但相同是利率下降，股债的获益程度有显着不同，股票类似于无限期的债券，因此能最大极限获益于利率下行，而债券的期限一般在5年左右，因此获益程度不如股票，债市财富效应也弱于股市。

短期看，其时股市气势如虹，财富效应显着，房贷新政或加重资金跑步入市，而连带IPO打新、股票优先级配资等各类股票相关收益率高企，分流了债市资金，将导致回购利率难以下降，一起推高债券全体收益率。因此短期股强债弱的格式还会连续。但从更长时间视点看，股市的继续上涨将下降蓝筹的股息率，现在工行股息率现已降至5%左右，低于AA级城投债6%以上的收益率，因此股市上涨反而会添加债市的装备价值，长时间看股债双牛仍然可期。

股市“疯”，债市“熬”——330地产新政点评

15年3月30日，央行、住建部、银监会三部分联合发布《关于个人住宅借款方针有关问题的告诉》，财政部发文调整个人住宅转让营业税，上述地产新政均旨在改进居民住宅需求，托底地产。3月30日债市继续调整，10年国开的估值收益率已挨近4.16%，330地产新政对债市有何影响？咱们的首要观念是：股市“疯”，债市“熬”。

榜首、三部分联合发布个人房贷新政，加之财政部调整住宅转让营业税，托底地产目的显着。新政规则居民二套房商业借款最低首付份额降至40%，首套房和二套房公积金借款最低首付份额分别为20%和30%。此外，财政部调整个人住宅转让营业税方针，购买2年以上的一般住宅对外出售免征营业税。

第二、地产新政有助于短期地产销量回暖。14年下半年至今，无论是930房贷方针、仍是央行2次降息，均对地产销量有显着的提高作用。可是15年1-2月地产销量再度下滑，330地产新政旨在提高居民住宅需求、托底地产，化解二三线城市地产的高库存危险。

第三、但地产新政对地产销量的影响继续性存疑，经济根本面对债市冲击或有限。其一，14年930房贷方针和2次降息后地产销量虽有回暖，但继续性存疑；其二，从地产销量到新开工、再到地产出资企稳存在半年时滞，而地产商仍面对“去库存”压力，地产销量的改进能否顺畅传导到地产出资也存疑；其三，地产新政作用有限的最重要原因在于我国人口盈利消失，地产周期也将迎来拐点。

第四、不确定性继续上升，短期“股强债弱”格式仍会连续，上调10年国开区间至3.8%-4.2%。从资金面看，其时股市气势如虹，地产新政或加重资金跑步入市，而连带IPO打新、股票优先级配资等各类股票相关产品的收益率高企，分流了债市资金，将导致回购利率难以下降，一起推高债券全体收益率。咱们以为，330地产新政添加了债市的不确定性，短期“股强债弱”的格式还会连续，上调10年国开债动摇区间从3.7%-4.1%至3.8%-4.2%。而从比价视点10年期国开债4.2%是短期收益率高点，但在商场心情的急剧摇摆之下，不扫除被击穿的或许。

第五、长时间股债双牛仍可期。从更长时间视点看，股市的继续上涨将下降蓝筹的股息率，现在工行股息率现已降至5%左右，低于AA级城投债6%以上的收益率，因此股市上涨反而会添加债市的装备价值，长时间看股债双牛仍然可期。

详细来看：

榜首、三部分联合发布个人房贷新政，加之财政部调整住宅转让营业税，托底地产目的显着。新政规则居民二套房商业借款最低首付份额降至40%，首套房和二套房公积金借款最低首付份额分别为20%和30%。此外，财政部调整个人住宅转让营业税方针，购买2年以上的一般住宅对外出售免征营业税。

第二、地产新政有助于短期地产销量回暖。14年下半年至今，无论是930房贷方针、仍是央行2次降息，均对地产销量有显着的提高作用。可是15年1-2月地产销量再度下滑，330地产新政旨在提高居民住宅需求、托底地产，化解二三线城市地产的高库存危险。

第三、但地产新政对地产销量的影响继续性存疑，经济根本面对债市冲击或有限。其一，14年930房贷方针和2次降息后地产销量虽有回暖，但继续性存疑，例如14年11月末降息后地产回暖，但15年1-2月地产销量再度下滑，地产仍取决于房贷利率和实践需求。

其二，从地产销量到新开工、再到地产出资企稳存在半年时滞，而地产商仍面对“去库存”压力，地产销量的改进能否顺畅传导到地产出资也存疑。

其三，地产新政作用有限的最重要原因在于我国人口盈利消失，地产周期也将迎来拐点。2011年以来，我国15-64岁劳作年纪人口的总数和占比都呈现了下降。而人口结构和地产周期有重要相关，由于地产的刚需首要会集在年青人口，因此跟着人口盈利期的完毕，一切发达国家的地产商场都相继呈现拐点。

第四、不确定性继续上升，短期“股强债弱”格式仍会连续，上调10年国开区间至3.8%-4.2%。从资金面看，其时股市气势如虹，地产新政或加重资金跑步入市，而连带IPO打新、股票优先级配资等各类股票相关产品的收益率高企，分流了债市资金，将导致回购利率难以下降，一起推高债券全体收益率。

咱们以为，330地产新政添加了债市的不确定性，短期“股强债弱”的格式还会连续，上调10年国开债动摇区间从3.7%-4.1%至3.8%-4.2%。而从比价视点来看，10年期国开债4.2%是短期收益率高点，但在商场心情的急剧摇摆之下，不扫除被击穿的或许。

第五、长时间股债双牛仍可期。从更长时间视点看，股市的继续上涨将下降蓝筹的股息率，现在工行股息率现已降至5%左右，低于AA级城投债6%以上的收益率，因此股市上涨反而会添加债市的装备价值，长时间看股债双牛仍然可期。
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