[嘉实货币基金]方正证券姜天骄：医疗健康行业的投资分析逻辑

方正证券姜天骄：医疗健康职业的出资剖析逻辑

文|铅笔道研讨院潘超星

11月26日，中关村创业大街亚杰汇创始人沙龙，铅笔道创投圈职业剖析训练营继续开端训练。

下午，方正证券工业金融部董事姜天骄共享了对职业研讨的独特逻辑，并要点针对医疗健康职业的工业链和职业热门进行了剖析。

讲师介绍：姜天骄，方正证券工业金融部董事，担任医疗健康产出资并购，2017年完结并购交易额4.4亿元。曾任职国内最大互联医疗公司——寻医问药副总裁，担任战略并购/企业融资，曾主导出资金额超越2亿元，出资事例5家，次轮估值均匀报答200%；曾任方正证券研讨所互联及医疗职业高档剖析师。《新财富》最佳剖析师榜首名团队成员、《水晶球》最佳剖析师榜首名团队成员。

以下是姜天骄的共享内容，由铅笔道研讨院收拾而成：

研讨是认知到他人不知道的正确的东西

研讨实在的价值在于终究你要发现一些和他人不同的东西，便是认知到他人没有认知的东西，这是榜首步，第二步是要认知到愈加倾向于正确的东西。便是满意两点，榜首你更挨近实在，你的定论、更挨近实在的这个国际，第二的话是他人没有认知到。实践上有许多的内容或许都十分有价值，可是假如它是被广泛认知的，这个东西没有含义，由于咱们都在用相同的东西。所以必定要认知到一个正确的东西，一同是他人不知道的，这个是最重要的点。

以一个事例为例，有一瓶水，没有外力改动的情况下，忽然移动的话，它会尽量坚持原有状况，这是惯性。这个我现在的问题便是说假如我忽然间把水忽然间往某一个方向移动一下，我的问题是这上面的气泡它会相对于这个瓶子，它会和瓶子相同的方向运动仍是反方向运动。依据惯性气泡应该是和水行进的方向反向运动，但事实上是同向运动的，由于水的惯性更大。经过这个事例能够阐明，研讨要考虑环境，考虑横向比照，考虑纵向比照，有没有疏忽重要假定，假定是否正确。正确的定论只来源于正确的逻辑加上齐备精确的信息。

立异商业形式剖析的五个进程

看到立异的商业形式时有五个进程，榜首步是界定这个形式里边的主体，例如一个在线问诊途径，将他的参加主体列出来，它的主体榜首是医师，第二个是患者，第三个是这个途径；第二步是界定各主体在这个途径上或在这个形式中奉献了什么，假如这个途径上有某一个主体只需讨取没有奉献，它就不会被答应存在在这个形式里边，医师的奉献是供应了一个咨询服务，然后途径的奉献是连接了医师和患者，那患者在上面实质上没有奉献任何东西，只需奉献钱才干存在在形式里边，可是这是有疑问的；第三步剖析有什么需求。第四步是要知道你剖析的内容有适当一部分是你的假定，哪些是你的假定，哪些是实在的，把它界定清楚。然后第五步便是对这些假定进行细心的验证。这些假定只需有某一条不太建立，是否会引起这个链条上其他主体的需求或者是它奉献的东西有改变，假如有改变，这个改变是不是影响了这个商业形式的建立，这便是商业立异商业形式的一些剖析办法。

找到驱动职业开展的要害要素

做职业研讨首要阐明一个叫做超预期的特征，便是商场没有认知到的东西，一般来说职业研讨要研讨毛利率，收入增加、净赢利增加，互联职业要研讨用户，活泼用户，活泼时长以及数据的改变，这些目标之间的逻辑要理得明晰才干带来启发性的定论。

咱们都知道PEST的剖析办法，大部分研讨陈述就会将四项一个一个写下来，这就回到了我方才说的，这个研讨的意图是为了得出明晰的定论和有价值定论和你认知到的正确的东西，而他人没有认知到的。但这样剖析不会认知到他人没有得到的立异。

任何一个范畴最首要的驱动力只需一个，假如你说这个范畴最首要的驱动力有两个、三个、四个，那便是你还不理解这个范畴。每个要素都讲的不痛不痒，这个没有任何含义。PEST这个结构不是不重要，可是在你做出资和做创业的时分，你只需辨认到了这个职业最重要的那个点，你才会把精力放在那个上面。

相同的逻辑在波特五力里边也有，许多的研讨陈述在剖析职业的时分也是波特五力每一力都剖析，这必定是错的，那很简略，每个力都剖析，便是不知道到底是哪个力比较重要，可是每个职业不相同。其实咱们在波特的《竞赛优势》那本书里边能够看到这个剖析，它不会每个职业都用五个力平等篇幅去讲，平等篇幅去讲的基本上便是不知道在干什么，便是套用一个格局。

怎样剖析职业的驱动力，是要尽或许地找到直接的逻辑联络，而不是相关性。例如医疗职业的开展并不简略是由于老龄化，而要更深化的剖析到老年人是否在医疗上有更多消费，在每种病上的消费有是否均匀。

医疗职业的工业链概述

这张图实践上便是把医疗健康职业规整一下，一切方才这些要害词，实践上都在这个逻辑结构内。其实就很简略，分制作业，然后流转职业和服务业，便是制作业里边又分药的制作和医疗器械的制作。确诊首要是器械，便是大型的印象和这个查验的分子确诊、免疫确诊、生化确诊的一个器械。那到了医治环节就分两大块了，一个是药，一个是器械，药很好了解，那器械便是说分为前面咱们讲的确诊，医治的。这两块便是大的两块工业链。

在整个医疗里边还有一个重要的人物便是医疗服务，所以还有大的部分是剖析医院的商场的。沟通药、器械到医院和患者手中的，便是医药流转职业，所以第四个职业便是医疗流转职业，所以医疗制作、医疗器械制作、医药和器械的流转，还有医院，这四个是大的版块结构。然后还有一个支撑这些体系工作的，特别是医院工作的，便是医疗信息化，一切的医疗工业就这些。

然后医疗组织也许多，医院里边分得很细，大类的话我能够分公立医院，能够分民营医院，咱们能够分专科医院便是只看一种病为主的，还能够分归纳医院。我能够按等级分，三甲医院、二级医院、一级医院、社区医院。我还能够依照细分的专科分，口腔医院、医疗美容整形医院、肿瘤医院，然后骨科医院，所以医院也是十分复杂的。

医疗职业商场规划解析

医疗整个职业的规划是比较大的，这儿我就顺带说一句，我觉得创业和出资最忌讳的一个剖析办法便是说这个商场是4万亿，然后咱们之能切1%就有400亿的空间，然后所以这个商场空间是400亿。咱们公司在里边预备拿10%的比例，所以我公司是40亿的收入。这种剖析办法是最要命的。由于你没有剖析这1%你怎样切，你在里边做了什么。这样的逻辑存在问题。

许多研讨陈述会存在这样的描绘，便是这个商场便是移动医疗的商场规划十分大，增速也很快，2017年估计将到达200亿的商场规划，但职业面对的首要问题是盈利形式不明晰，大部分公司没有收入。这是许多的研讨陈述里边都会有的一个问题，他搞混了一个概念，便是职业的商场空间和职业规划。那它在讲的想要讲的道理是说商场的潜在空间十分大，潜在空间这个工作就不是一家一家做出来加起来了，是自上而下核算，但凡做的规划、增速都是不可信的，由于你底子不知道增量来自哪里。

医疗职业的特征是慢与专业性高以及KOL的要害性

医疗职业榜首个特征的话便是慢，这跟互联是相反的，由于医疗人才的供应，还有医疗的实体化，这两块的话都不答应它十分快，十分快的话必定带来十分大的资金压力，然后杠杆十分高，所以只需有一个动摇，这个公司很快就死掉。

第二的话是说医疗职业的专业性比较高，专业性高我方才也跟咱们说了，便是说它涉及到的东西比较复杂，这个技能里边有化学、有生物、有资料、有机械、有办理、有医学、有临床。这个有优点也有害处。

还有一个便是和其他职业十分距离十分大的，便是KOL便是中心的要害人，在这儿边影响力十分大。研制的一个新的器械，这个器械很有用，我都申请专利了。但不能开端卖，榜首呢，你不能直接销售给患者，第二医师不会用你这个东西，所以他也不会引荐给患者。第三，医保不认你这个器械，不给你付出。这个器械的使用或许需求开个学术年会，说做一个大样本，随机的试验，，在最好的期刊上发了，这个器械便是比本来的要好，东西才干卖出去。所以KOL在这儿边太重要了。

医疗印象职业与医疗人工智能观念

我自己重视医疗印象职业比较多，医疗印象职业的工业链其实中心的话便是几种设备，下面便是医院，工业链剖析的优点是，它的逻辑性比较强，它的观念比较少。我自己研讨的别的一个方向是体外确诊职业，咱们现在国家一共有三万家医院，其间一万五千家是民营医院，一万五千家是公立医院，公立医院虽然是占比是50%，可是它的医治量是占到了80%。这是咱们国家医院的一个现状。然后我刚刚说的这些设备，像X光射线，这个一年大约销量就不到一万台，一台或许便是三十万到一百万都会有，所以它是一个高单价，量不大的职业。

医疗人工智能，我持有比较保存的观念。所以的话这个我觉得也是比较慎重的。什么是医疗人工智能，从工业链的维度去了解，有十分多的公司在做，医疗工业端的研制端的人工智能，然后医疗器械端的人工智能，医疗服务的人工智能，医疗流转的人工智能许多。然后工业价值链视点，有做研制的做出产有做储藏做营销的，服务的价值链有做确诊有做医治的，有做诊前的有做恢复的。然后科室的，有做肿瘤的眼科的皮肤的糖尿病的，等等。然后这个人工智能工业链的视点，有做使用层有做技能层有做根底层的，然后这个功用视点，有人做商业的智能，精准服务精准营销，有人做医学的智能，辅佐确诊，药物研制。价值的视点有人做的是功率进步，比方说语音录入，医学术语的语音录入，然后药物的开发，有些人做的是质量的进步，比方辅佐确诊，辅佐医治辅佐决议计划等等。

我以为医疗人工智能时机或许十分有限，可是我仍是期望它能有打破，的确比较难，由于一个问题便是互联医疗年代未成功的项目，是否是由于短少人工智能，所以才没有成功，假如是商业形式硬伤，假如是方针的硬伤，那咱们即便有了人工智能，这些项目能成吗？这是个问题。那咱们这些项目面对的问题，我这总结了一些，界说不明晰，伪需求，付出医院弱，低频需求，低客单价，获取数据难，落地周期长，本钱耐性短这些都是，这些范畴都有这样的问题。

发问环节：

发问：我想问一下，医疗这个职业，在一级商场一般会有一些什么样的玩法？便是工业基金现在一般都是什么样的布景，然后往哪个方向投，便是大约会有几类。然后别的一个便是彻底没有医疗布景的VC，假如布局这个职业，他们一般会在哪些方面切入？

答复：彻底没有布景的VC现在也有许多，基本上的话切入都在能看得懂的医疗服务。便是说最一开端便是互联医疗，然后第二的话许多人说觉得医院还能看得理解一点，去投医院。第三投一些消费级的医疗器械，比方说血压计、血糖仪、心电、血氧这些咱们投一投。然后药的话是不敢投的，新药是不敢碰的。新药周期长，开发十年，投入十亿美金，时刻周期长，出资额又大，危险又高。所以一般的话，没有布景的基金基本上都不玩。别的的话便是，我观察到的更多是和互联和消费相关的，比方说医美整形咱们都觉得能看得懂，口腔咱们都觉得能看得懂，这一类的投的比较多。然后你说工业基金实践上大部分都是退出途径，自己IPO是十分难的，由于新药的周期时刻很长。第二危险很大，是不是IPO这个是很大问题。当然能够挑选海外IPO，可是IPO不是干流的，更多是被并购。那被并购的话，接盘方便是上市公司，所以上市公司许多基金会一同建立一些工业基金，来做这个工作。那终究退出途径锁定是上市公司来收，这样是有的。但这个根底前提条件是说，这个项目终究要做出赢利的它假如是亏本的话，上市公司是不能直接收买的。

发问：之前您说了商场规划的问题，请问一下就券商在做看这个商场够不够大的这个研讨的时分，也是经过一些便是揭露的数据或者是信息咨询计算的吗，便是由于有的时分你在看这个商场的时分，它界说的那个商场，或许不是你所界说的那个商场。

答复：你说的我觉得很对，便是你去评价这个商场规划的时分，你要细心地去看你终究的用处。券商是为了引荐这个职业，所以他必定挑选的是最有利于说这个职业好的方向。里边还有循环引证的问题，便是说它先出来一个，然后这个券商呢，没找到数据，然后就用了它的数据，用了数据今后就发了陈述，发了陈述今后，他说你券商也用这个，那我就说这引证来自于这个券商，然后许多人又就这样去循环引证下去。

发问：前两天看到有一个新闻，说科技部搞了四个人工智能途径，由于我对这方面了解比较少，我不知道这种新闻是隔两年就有一个，仍是会有一些利好，想听听您的观念。

答复：这个的话现在欠好判别，由于在上一年国家又搞了一个医疗大数据途径，我觉得国家自上而下进行规划，会带来一些优点，对一个商业企业来说，没有政府的同意，是不能把医院的数据敞开给它的，这便是问题。那国家下了这个文，把它落地了，它是医疗人工智能的事务的载体，对它开展事务的这个开口层面必定有优点。我以为这个东西不是频频下发的，并且它现已落到腾讯了，就现已到顶了。终究无非是把这个联盟参加一些其他的组织。仅此而已。所以这个是一个利好的东西，可是就像我说的，为什么医疗人工智能为什么现在说仍是打破不了，不彻底是技能原因，例如印象读片最大的优点是，有一万张片子，我这个人工智能能很快扫完一遍，然后把什么把区把一些问题给你勾划出来，然后做一些开始确诊，这个是它进步功率的一面。可是没有医师敢就机器确诊的成果，在下面签字。那签字就要担任，机器确诊的东西，假如出了问题谁来担任？是我签字的医师吗？假如是我来担任那我不签这个字，我也不必你的东西，我自己仍是要一张一张看一遍，那假如是这样的话，你人工智能有什么用呢？所以的话这个东西，只需职责界定不明晰，这个事就推行不了。除非是国家说，这个东西，就由谁来承当，并且不能让医师承当，只需这样的情况下，这个东西才干推行。整个医疗人工智能都面对这样的问题。这个方针或许长时间对它做事务，商务端的话，政府联络端的话会有优点，可是事务自身的话，我觉得仍是很长时间的一个进程。

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