华安证券科创板开户(基金161604)

2月27日晚，巴菲特在伯克希尔·哈撒韦公司官发布每年一度的致股东揭露信。作为我国最懂巴菲特的出资者，汇添富基金公司首席出资理财师刘建位为汹涌新闻独家翻译并点评了新一年股东信，360度解码巴菲特。

2021年2月27日读了巴菲特发布的致股东的信，我花了三天时刻翻译完结。我觉得，这个90岁的老爷子，写的信越来像给家人写的一封信了：少了许多陈述的滋味，愈加杰出要点，愈加浅显易懂，更多像咱们往常朋友集会随口讲故事的滋味。可是，你千万不要由于方法忽视了实质，巴菲特最凶猛的看家本事，是逻辑考虑，用事实说话，用数据说话。

我在阅览中发现，其实这封信中心讲的是9个大数据。为什么要选9个，由于我刘建位姓刘，9倒过来是6,6和刘谐音。

开个玩笑了，轻松一点了，又不是读政府作业陈述。

其实是由于巴菲特这封信正文加上主页成绩对照表，其实是分红9个部分，有6个部分，首要是讲事务，数据比较多，有3个部分首要讲故事，回想曩昔，数据比较少。我从9个部分提出9个最重要的数据，来归纳这9大部分的要点。为什么说是大数据？原因很简略，大都是由于数据太大了，比方好几个以亿为单位，常常是百亿，乃至是千亿，乃至有个数据到达万亿。

比方，巴菲特有只出资我国的股票，12年赚到300多亿人民币。

比方：巴菲特有一只股票，3年来到4倍，2000多亿变成8000多亿人民币。

比方：巴菲特曩昔一年大买一只股票，本年一季度又大买，累计买入2000亿人民币，你却在他的股票出资组合里底子看不到。

再比方，有的是这个数据不大，但用途极大……

不比方了，现已说了三个了，就留下几个后边再说吧。

一，历年成绩与商场比照

伯克希尔公司股价表现与规范普尔500股票指数比照，来历：2021年巴菲特致股东信

译文：伯克希尔公司股价表现与规范普尔500股票指数比照

年份伯克希尔公司每股股价年度涨跌幅规范普尔500股票指数(含股利)年度涨跌幅

年化复利收益率1965-2020

总收益率1964-2020

注：除了以下三个年度，均为公历年度：1965年和1966年财年完毕于9月30日。1967年财年有15个月份，完毕日为12月31日。

点评：第1个大数据——巴菲特曩昔两年跑输商场42%，却因此找到一只重仓股，一年多买了2000亿人民币。

榜首个大数据，在是许多人会疏忽的榜首页，由于榜首页其实仅仅一张表格，许多人都会疏忽不读。可是巴菲特十分重视，把这个表格放在榜首页，就标明他十分重视。由于这是巴菲特的成绩单。

其实你也是这样的啦，你的孩子一个学期完毕了，回到家里跟你说什么了，给你拿了很厚的校园归纳评价陈述，你必定首先看的便是那一张表格：孩子考试分数。

巴菲特给股东写的信，榜首页不是其他，便是他的成绩单。你看许多翻译的信，都没有翻译这一页。其实这封信的榜首页，十分重要，便是巴菲特用自己的成绩跟标普500指数比较。

曩昔巴菲特衡量自己办理的伯克希尔公司成绩，30年来用的都是每股净财物的年度添加率，从2017年开端改用公司股价添加率。由于伯克希尔现在的净财物无法代表整个集团的成绩添加了。

成果一比，其实最近一年，三年，五年，十年，伯克希尔的股价涨幅都跑输代表美国商场的规范普尔500指数。

最近一年伯克希尔股价涨幅2.4%，商场18.4%，巴菲特落后商场16%。

最近两年伯克希尔股价涨幅14%，商场56%，巴菲特落后商场42%。

最近三年伯克希尔股价涨幅17%，商场49%，巴菲特落后商场32%。

最近五年伯克希尔股价涨幅76%，商场103%，巴菲特落后商场27%。

最近十年伯克希尔股价涨幅189%，商场267%，巴菲特落后商场79%。

这个数据。很重要，对你了解后边巴菲特榜首大股票出资的心很重要。

巴菲特着重出资一定要长时刻出资，他跑的是马拉松，可是最近两年、三年、五年、十年，巴菲特办理的伯克希尔股价都显着跑输商场。

换了许多人会很气愤，可是巴菲特这个人之所以凶猛，便是能够化失利为成功，并且是转化成巨大的成功。

巴菲特说，自己最大的失利，是一气之下收买伯克希尔这个纺织企业，后来巴菲特却用了20多年，将其转型成以稳妥为事务中心的出资控股集团，56年股价涨跌两万八千倍。

还有巴菲特出资所罗门兄弟这家投行，成果公司竞标国债违规，被财政部取消资格，巴菲特临危不乱，出头担任暂时董事长，将公司从封闭的山崖边上救回来，真是扶大厦于将倾，后来花旗收买所罗门，巴菲特收益丰盛。

真的英豪，必定会是一往无前，但必定是能够化阻力为助力，化危难为时机。

或许真的咱们都觉得，巴菲特办理伯克希尔公司最近几年好失利，跑输商场好几十个百分点。可是我想告知，巴菲特又一次化危难为时机，找到了一只好股票，让他上一年一向买买买，买了247亿美元，本年过了年还在买买买，两个月又买了40亿，算计买入290亿美元，约合2000亿人民币，其买入力度之大，只要当年大买苹果可比。

可是巴菲特许多买入2000亿人民币的这一只股票，你在巴菲特的最新出资组合里却底子看不到，这是什么股票呢？巴菲特为什么如此喜爱，如此快速大手笔不断买入呢？

且听我渐渐分化。

二，四块盈余剖析

译文：依据美国公认管帐原则(GAAP)，伯克希尔2020年度盈余425亿美元。这425亿美元能够分红四块：运营赢利219亿美元，已完本钱钱利得49亿美元，咱们持有的股票未完本钱钱利得净额年度添加267亿美元，以及咱们具有的一些子公司和隶属公司的股权价值减记而产生110亿美元丢失。以上全部项目均在税后基础上列示。

榜首块，运营赢利，最为重要，即使是有些年份里，运营赢利并非咱们依照公认管帐原则核算的税后赢利总额中占比最大的项目，亦然如此。咱们要前进伯克希尔公司的运营赢利，最重视的要点方针只要两个，一是练内功，添加咱们现在所具有的企业运营赢利，二是练外功，收买规划巨大且处于有利竞赛位置的企业。

可是，上一年2020年度，咱们这两个方针都没有到达：一是运营赢利下降了9%，二是没有进行大规划收买。不过，经过留存收益和回购占比约5%的股票，咱们的确前进了伯克希尔的每股内涵价值。

第二块和第三块，本钱利得或许亏本(适当于我国财政报表上的出资收益或出资亏本)，无论是已完结仍是未完结，这两个财政方针，年度之间动摇改动无常，由于其所反映的是股市的动摇无常。不论现在的出资盈亏怎么，我和我的老伙计查理·芒格和我都坚决地信任，咱们伯克希尔这些出资持股能够产生的本钱利得，长时刻来看将会适当可观。

正如我从前屡次着重说过的那样，在我和芒格看来，伯克希尔所持有的这些流通股，在2020年末商场价值2810亿美元，其实质上是一些企业部分股权的调集。咱们并不能操控这些企业的运营，可是咱们的确能够按持股份额地共享这企业未来长时刻事务兴隆开展所发明的盈余。不过，从管帐核算的视点来看，咱们依照持有同份额享有的这些企业盈余，并不能计入伯克希尔的赢利。相反，只要咱们出资持股的这些上市公司现金分红，其分配给咱们伯克希尔公司的股息，才能够记到咱们账上的出资收益。咱们伯克希尔公司所出资持股企业每年的留存收益数额巨大，依照持股份额享有的留存收益数额很大，可是依照公认管帐原则一核算，就荡然无存了，账上底子看不到。

可是，咱们并不能由于眼睛看不到，就心里也遗忘：那些没有记录到账本上的留存收益，一般正在为咱们伯克希尔公司发明价值，并且是许多许多的价值。咱们伯克希尔出资持股的这些上市公司，运用这些留存收益构成的本钱来扩展事务规划，并购企业，偿还债款，常常还会回购自己的股票(这种做法实质上扩展了咱们的持股份额也就相应扩展了咱们共享其未来盈余的份额)。

正如咱们在上一年2020年度致股东的信中所指出的，在美国前史上，正是留存收益推动美国企业不断昌盛开展。前史成果卡耐基和洛克菲勒巨额财富堆集的留存收益，天长日久，也会为数以百万的上市公司股东展现出相同奇特的法力。

当然，咱们出资持有的上市公司中，其间一些将来也会表现令人绝望，其留存收益为公司发明的价值很少，乃至一点价值也没有。不过，其他的公司则会表现超出预期，乃至有几家公司会表现极端优异。全体而言，咱们估量，咱们出资持股但并不控股的这些上市公司，其他人会称其为咱们的股票出资组合，咱们依照持有享有的留存收益，将会给咱们带来与这些留存收益金额相同乃至更多的股票增值，即本钱利得。在我曩昔长达五十六年的出资生计傍边，咱们出资的上市公司股票一向都能够到达这种预期。

第四块，财物减值，便是那丑恶的110亿美元财物减值减记，简直彻底是来历于我2016年并购时犯下的过错。2016年，伯克希尔公司收买了精细机件公司(PrecisionCastparts)，我收买这家公司支付的价格太高了。

其时没有遭到任何人以任何方法误导，让我支付过高价格收买，朴实是由于我过于达观地高估精细机件公司的正常盈余潜力。上一年2020年，由于精细机件公司出产的航空部件最重要的客户都是航空航天企业，而上一年疫情对航空航天职业拥护极大的负面影响，使其盈余大幅下滑，也让我的预算过错露出出来。

收买精细机件公司，的确让伯克希尔得到了一家好企业，能够说是航空部件这个职业里最优异的企业。精细机件公司首席执行官多尼根(MarkDonegan)，是一位充溢热情的经理人，在咱们收买之后，和咱们收买之前相同，把满腔热忱和生机注入企业。能够有这样一位经理人来运营办理企业，咱们真是走运。

我信任，最初收买时，我判定精细机件公司长时刻来看必定能够发明出适当好的有形财物收益率，我那时这样的判别是对的。可是，我判别精细机件公司未来均匀盈余水平常过错地高估了，因此也就过错地高估了收买这家公司应该支付的适宜价格。

当然，精细机件公司绝不是我犯下的榜首个这种过高价格收买的过错，可是必定是其间丢失规划适当巨大的一个过错。

点评：第2个大数据——巴菲特一刀永久砍掉110亿美元。

其实，巴菲特的伯克希尔公司有三驾马车：稳妥事务，首要意图不是挣钱，而是融资，保费收入长时刻沉积在账上，构成能够用上几十年的长时刻资金，能够长时刻出资，而稳妥资金的出资收益，才是伯克希尔的首要盈余来历。伯克希尔出资有两大块，一块是二级商场股票出资，一块是全体收买并购出资。

股票出资收益有两大块：现已卖掉的，就变成了完结的出资收益。没有卖掉的，便是浮盈，管帐上叫未完结出资收益。

2020年伯克希尔卖掉股票完结的赢利即已完本钱钱利得49亿美元，咱们持有的股票未完本钱钱利得净额即账面浮盈年度添加267亿美元，便是说巴菲特持有的那些股票全体而言上涨了。现在巴菲特的股票出资组合有2800多亿，这样大致一算，上一年浮盈10%多一点，显着也落后大盘18.4%的涨幅。

并购出资这一块产生的盈余，也有两大块，巴菲特并购的招牌是一旦收买，永不出手。这样收买之后就成了伯克希尔控股的子公司，不断发明运营赢利。可是并购的本钱，由于必定超越企业的账面价值，这一块就记在账上的商誉科目里。收买之后，假如发现与商誉相关的这家企业存在减值痕迹的，就要对这家企业进行减值测验，发现其可收回金额低于账面价值，就要供认商誉的减值丢失。商誉产生减值后，归于永久性的减值，一经供认，在今后期间不得转回。听着有点累，我想告知巴菲特说，做出资，不明白商誉可不行。用存款来打个比方吧，收买之后企业发明的运营赢利，适当于巴菲特并购出资发明的收益，而收买之后有时产生的商誉减值丢失，适当于巴菲特并购失误构成的本金丢失。

2020年度，伯克希尔运营赢利下降了9%，这一年没有进行大规划收买。这样原本现已收买的企业盈余略有下滑，又没有大规划收买企业添加新的生力军。所以说巴菲特没有完结方针。也没方法。巴菲特是价值出资，并购的规范很高，一要企业质量特别好，二要价格比较合理，说的直白一点，适当廉价。质优价廉，这种功德在并购上特别难找。更何况，本年爆出来巴菲特4年前收买精细机件(PrecisionCastparts)给的收买价格太高了，会让巴菲特在收买价格上愈加慎重。

2016年，巴菲特收买精细机件，收买价格是330亿美元。没有料到，这家公司首要出产航空航天用精细金属零部件的职业龙头企业，由于这两年疫情迸发，重挫航空业，导致其出售和盈余大幅下滑。现在看来航空业要恢复元气，不是三、五年的事，有的猜测陈述说最少要一、二十年。你想想看，你多久没有坐过飞机了，你再想想看，我国的海航都要破产重整了。病来如山倒，病去如抽丝。巴菲特原本便是十分慎重的人，一看精细机件未来长时刻盈余长展望欠好，显着低于四年前收买时的正常盈余预期，企业价值大幅下降，立刻供认过错，并且敏捷揭露自己的过错，用行为批改过错，便是把这家企业原本330亿的收买价值减记110亿，这都是商誉减值，永久性的减值。这样一刀砍掉三分之一，算成人民币700多亿，一下就没有了。本年整个集团全部子公司的运营赢利才219亿，这一刀相应砍掉了一半的盈余赢利。

老兄，假如你是一个靠成绩方针来收取薪酬和资金的总经理，你会这样做吗，一刀砍掉自己当年事务盈余的一半？

再说了，疫情这么大的事，2016年收买是四年前的事，谁能预料到会有疫情产生，会对航空业冲击怎么深重呢？这彻底能够说是不可抗力。彻底能够说，跟着疫情得到操控，航空业会敏捷复苏，乃至呈现报复性反弹，有了这么官样文章的理由，就不用减值三分之一了，乃至底子不减也说的曩昔。

可是你别忘掉了以下两点：

榜首，巴菲特是榜首大股东，是董事长，也是CEO，他忽悠股东忽悠董事会，受伤最大的是他自己。

第二，巴菲特办理的伯克希尔公司，中心事务是稳妥，其稳妥事务中心是意外险，意外险里最中心的是巨灾稳妥。咱们一般人都觉得，全球疫情这种作业是不可抗力，是天灾人祸，谁都不为过，可是巴菲特他是专门做巨灾稳妥的，他便是为客户来供给这种天灾人祸的意外稳妥的。所以巴菲特才会说，他没有预料到全球疫情，这一点是他的一个严重的过错。

不过老爷子拿手把自己的过错变成巨大的成功。他曩昔也做过一些严重收买，比方通用再保，也是收买的价格过高了一些，收买之后发现公司的运营也有些问题，可是巴菲特绝处逢生，化难题为良机，逐渐把通用再保改形成一个盈余极好的公司。我信任这一次他也能够把精细机件这家公司改造的更好，大浪淘沙，疫情这波大浪会把许多竞赛对手打趴下，让精细机件职业龙头老大的优势愈加杰出。巴菲特说这句话，“我判定精细机件公司长时刻来看必定能够发明适当好地投入有形财物收益率，我那时这样的判别是对的。”其实给自己立下了军令状，信任他手下精细机件公司的那位首席执行官必定会好好干的，不会让老爷子绝望。

三，一弓双弦

译文：人们常常把咱们伯克希尔公司归类为企业集团，而企业集团常常是一个负面的标签，用来指那些持有一大堆事务散乱且并不相关企业的控股集团。不过，有必要供认，用企业集团这个标签来描述伯克希尔，的确也对，可是这只说对了一部分罢了。想要了解咱们和那些一般人说的那种企业集团有什么不同，又为什么会有这些不同，这就需求回忆一下前史了。

长时刻以来，那些企业集团一般都会自己约束自己只去全体收买方针企业。可是，这样的收买战略却会呈现两个严重问题。

榜首个严重问题底子无法处理，便是那些实在特别优异的企业大大都都底子不愿意让人收买。成果这就导致那些对巴望并购买卖的企业集团不得不转向收买那些平凡企业，而这些平凡企业缺少严重的可持续竞赛优势。这样的池子可不是钓大鱼的好地方。

第二个严重问题是，跟着这些企业集团日益堕入平凡企业的泥坑，他们往往会发现，自己想要诱惑猎物上钩，就有必要支付高得惊人的“控股权溢价”才行。那些狼子野心专心想要做大规划的企业集团，知道怎么处理这个“高价收买”难题，方法是：他们只需求把自家集团公司的股票打形成一只过于高估的股票，就能够用自己这只股票作为“钱银”，去进行价格昂扬的换股收买买卖了。(我要买你的狗，你要价1万块，这样我有两只猫，一只价值5000块，我用两只猫来换你的一只狗。)

企业集团想推动自己的股票股价上涨到估值过高的水平，需求运用一系列东西，大大都时分，往往包含广告宣扬推销技能，还有“发明性”管帐操作手法，这些管帐操作手法最规则的时分，也是徒有其表很利诱人的，有些时分乃至跳过红线，成了成心诈骗。这些财政狡计取得“成功”了，企业集团就能够推高自己股票的股价，比方说到达其自身企业价值的3倍，好用这些股票来收买价格适当于自身企业价值2倍的企业，必定赚大了。

出资幻象持续的时刻能长得惊人。华尔街那些出资银行很爱促进并购买卖带来的买卖佣钱，媒体推销员更爱那些并购方推销宣扬自己时供给的多姿多彩引人入胜的故事。并且，到了某个时点，那些企业集团自己推销自己的股票商场价格飞涨，这一点就足以成为证明“错觉”便是实在的“依据”。

当然，终究，狂欢完毕，咱们这才发现，许多企业“皇帝”所谓的新装，其实是一丝不挂。金融前史上这样的事情多的是，有些企业集团的领导人，最初被那些新闻记者、剖析师、出资银行家捧成天才企业家，终究他们发明的巨无霸企业集团却埋进了企业垃圾堆。

就这样，企业集团落下了现在这么糟糕的坏名声。

************

我和芒格期望，咱们的企业集团，能够经过彻底控股或许部分持股，具有一个多元化的企业集群，这些企业既有优异的经济特征盈余很好，又有优异的经理人运营办理很好。至于伯克希尔是否能够操控这样的企业，其实对咱们来说并不重要。

我用了好长的时刻，才悟到这一点。不过，由于芒格的影响，当然了，我伯克希尔之后运营办理纺织事务，挣扎二十年终究不得不封闭，这段苦楚阅历也起了效果，这两种要素终究让我深信，具有一家盈余绝佳企业的少量股份，虽然并不具有操控权，和100%控股一家盈余微乎其微的企业彻底具有操控却要挣扎求生比较，出资收益率要高得多，出资进程要美好快乐得多，要干的活要远远少得多。

由于上述这些原因，咱们伯克希尔这个企业集团，将持续保留着咱们旗下那些咱们有操控权的企业和咱们没有操控权的企业组成的企业集团军。我和芒格的作业十分简略，便是运用咱们股东投入公司的本钱，去出资咱们以为最值得出资的企业，咱们出资收买或出资持股哪些企业，彻底依据以下三点：一看这些企业的可持续竞赛优势，二看办理层的才能和质量，三看买入价格。

假如说这种只出资事务一流办理一流的优异企业的战略，并不需求咱们自身花费多大精力，乃至不用花费一点精力，这一点正是这种战略的高超之处。跳水竞赛用的计分规则是能够靠动作的“难度系数”加分，可是在商业国际里，寻求难度系数却底子没有加分的奖赏。此外，正如里根总统的劝告说的那样：“虽然有这样的说法，作业再苦再累也不会累死人，可是，我想说，你又何必去冒这样的危险呢？”

点评：第3个大数据——3倍灌水猪肉换2倍灌水猪肉。

巴菲特曩昔55年办理伯克希尔公司，后边20来年更多转向并购，现在旗下有100多家企业，的确是一家很大的企业集团，市值排名美国股市前十。

巴菲特这儿解说，自己这个企业集团，不同于咱们在股市上常常见到的那些买买买敏捷扩展规划的企业集团。

美国，欧洲，日本，韩国，东南亚，国际各国股市都呈现过这样经过不断并购敏捷做大的企业集团，也常常称其为财团。经过快速接连收买许多企业，规划敏捷扩展，盈余敏捷前进。可是所收买的企业往往和自己的主业不相关，并且这些企业事务不同很大，多种多样，无法整合。这些集团收买的意图便是一个，做大，做大规划。

巴菲特说，那些想要经过并购敏捷扩展规划的集团，难以收到优质企业，只能高溢价收买平凡的企业。为了收买价格不吃亏，有些企业集团的做法是：先自己的股票做高了，再用换股的方法收买另一家公司，其实是我自己泡沫更大的股票，来收买你的泡沫较小的股票，这样全体下来我仍是不吃亏的。巴菲特说是用自己三倍高估的股票来换购对方两倍高估的股票。我浅显地比喻为：用三倍灌水的猪肉换人家两倍灌水的猪肉。黑吃黑，你黑，我更黑。可是这种集团乱吃一通，敏捷增肥，成绩添加无法持续，注再多的水，也不能当肉吃，终究真相会大白全国，这个集团会敏捷垮掉，进了垃圾堆。

巴菲特不同，他是伯克希尔的大股东，他要做百年老店，他收买有必要满意三条：一流企业，一流办理，合理价格。你看前面巴菲特四年前2016年收买精细机件，后来疫情迸发重创航空业，精细机件盈余大幅下滑，巴菲特一刀砍掉三分之一，700多亿人民币，适当于上一年运营赢利的一半。你说，巴菲特这个集团是经过并购做高成绩做大规划吗？

再看，巴菲特在信的最初说，没有到达他给自己定的大幅前进运营赢利的方针，首要原因是没有大规划并购。为什么不呢？巴菲特账上有1300多亿美元，合9000亿人民币，还有很强的借款才能，他想去收买，有的是钱，为什么不呢？原因很简略，现在美国股市涨了十年，估值太高了，好公司有，但好价格没有，没方法，等等吧，比及下次暴降，有的是时机。巴菲特在收买上相同是坚决的价值出资。

或许有的人说了，其实巴菲特也是买买买，收买的许多企业跟他们的稳妥主业也不相关，收买的这些企业之间的事务也没有什么相关，可是你看看后边信中的内容就知道，人家伯克希尔的稳妥主业实力多么强，筹资才能多么强，现在账上就有1380亿美元合9000多亿人民币现金。再看看巴菲特买的这些大企业的质量，特别是两大天王伯灵顿北方圣塔菲铁路公司和伯克希尔动力公司的盈余稳定性和成长性，你知道巴菲特的收买跟海航有多么巨大的不同了。

或许有的人说，你说的巴菲特信中这个数据一点不大，一个只要3，别的一个只要2。我想告知各位的是，假如你能记住巴菲特说的这句话，千万不要去买那些经过许多收买快速做大规划的企业集团的股票，这样的话或许会让你亏掉自己三分之一身家，乃至是一半身家，乃至或许是悉数身家。巴菲特说的这段话，我比喻为三倍灌水猪肉换两倍灌水猪肉。数字不大，可是用途很大，能够协助防止巨大的出资丢失，所以从用途来看，这一个3一个2两个数据是这封信里最有用的大数据。

四，伯克希尔四大天王

译文：在年报的榜首页，咱们列出了伯克希尔公司部属公司名单，到2020年年末，这些事务十分多元化的企业职工总数到达了36万人。在这份年度陈述后边的10-K文件部分，各位能够了解到关于咱们操控的这些子公司的更多具体信息。至于咱们那些仅仅部分持股而并不具有操控权的股票出资状况，列在这封函件的第7页。咱们的这个股票出资组合，和咱们操控的那些子公司相同规划巨大又事务多种多样。

不过，咱们伯克希尔整个企业的价值，大部分都落在四家企业上，其间有三家是咱们具有操控权的子公司，而第四家企业，咱们只具有5.4%的股权。这四家企业都堪称是咱们伯克希尔的四大天王。

咱们价值排名榜首大天王企业，当然是咱们的产业/意外险稳妥集团，曩昔53年来一向是咱们伯克希尔不变的事务中心。从整个稳妥职业来看，咱们伯克希尔的稳妥企业舰队能够称得是无与伦比。咱们稳妥事务的运营办理人，1986年参加伯克希尔的阿吉特·贾因(AjitJain)，在稳妥业界相同称得上无与伦比。

全体而言，咱们稳妥企业舰队经过动用的本钱规划，远超越全球范围内任何一家竞赛对手。如此巨大无比的财政实力，再加上伯克希尔公司每年从各种非稳妥事务所取得的巨大现金流，这两大要素让咱们旗下的稳妥企业能够安全地采纳愈加重仓装备股票的出资战略，关于绝大大都其稳妥企业来说，重仓装备股票是底子不或许的。由于监管和信誉评级方面的原因，咱们这些竞赛对手稳妥企业有必要聚集于出资于债券。

这些年来，债券可不是一个出资的好地方。你能信任吗？出资十年期美国国债所能够取得的收益率，在2020年年末只要0.93%，和1981年9月的15.8%比较，缩水了94%！在一些经济规划巨大的首要国家，比方德国和日本，其数以万亿美元计的政府债券，给出资人供给的收益率都变成了负数。全国际的固定收益出资者，不论是退休基金、稳妥公司，仍是退休人士，都面临着一个极为惨白的未来收益远景。

一些稳妥公司，以及其他债券出资组织，或许是为了从现在收益率低得不幸的固定收益出资中榨取出更高的收益，挑选转向出资那些不牢靠借款人支撑的债款。可是，高危险借款，其实并不是处理利率水平过低的答案。三十年前，从前一度无比强壮的储蓄和借款职业，终究自我消灭，一部分原因便是由于疏忽了这条原则。

伯克希尔现在享有1380亿美元稳妥“浮存金”，这些资金实质上并不归于咱们全部，可是现在还能够为咱们所用，咱们有权自主挑选出资债券，出资股票，或许是美国国库券之类的现金等价物。稳妥公司的浮存金与银行存款有一些相似之处，稳妥公司每天都有现金流入和流出，可是账上持有的现金总量其实改动十分小。伯克希尔持续持有的现金数量，或许在未来许多年里都会一向坚持和现在挨近的水平，并且从增量的基础上来看，关于咱们而言这一向是底子没有本钱的资金。如此美好的成果，当然，也或许会有产生改动的一天，可是，长时刻而言，我信任咱们的赢面大的多。

我在许多年度致股东的信里，再三重复解说咱们伯克希尔公司的稳妥事务，有些人必定觉得我这个人啰嗦起来没完没了。所以这一次我就不再重复啰嗦了，假如本年有新的股东期望更多了解咱们的稳妥事务和“浮存金”，请阅览咱们2019年度的年报关于稳妥事务那一部分内容，我复印在A-2页。各位有必要充沛了解咱们伯克希尔公司稳妥成绩运营活动中存在的危险，也要充沛了解其间存在的时机，这一点十分重要。

咱们价值排名第二和第三的两大天王，两者十分挨近，简直是打了个平手。

咱们价值排名第二大天王企业，是伯克希尔100%控股的伯灵顿北方铁路公司(BNSF)，这是美国货运量最大的铁路公司。

咱们价值排名第三大天王企业，是咱们持有的苹果公司5.4%的流通股。

咱们价值排名第四大天王企业，是咱们控股91%的伯克希尔动力公司(BHE)，伯克希尔动力是一家非同小可的公用事业公司，在咱们控股该公司的21年期间，其年度盈余从1.22亿美元一向添加到34亿美元。

在这封股东信后边的部分，我会更多具体评论BNSF和BHE。不过，现在，我仍是要更多地集中讲一下，伯克希尔用了什么方法，来定时添加各位股东在上述“四大明珠”以及咱们公司持有的其他财物中享有的股权份额。这个方法便是回购股票。

************

上一年2020年，咱们有个行为，表现了咱们对伯克希尔旗下许多优异企业的诚心喜爱之情，便是运用247亿美元回购了适当于80998股伯克希尔公司A股的股票。这些股票回购买卖完结之后，各位股东持有股票享有伯克希尔旗下企业的权益份额随之前进了5.2%，而你却不用为此掏一分钱。

咱们上一年做的这些股票回购，正是遵从我和芒格长时刻引荐的股票回购规范，咱们会之所以这样做，是由于咱们信任，这样做能够一箭双雕，既能够添加各位持续持股的股东手中每股股票享有的企业界涵价值，一起花掉这一笔钱之后依然能够让伯克希尔公司账上依然具有远远超越满足水平的现金，满足应对未来或许遇到的出资时机或许财政困难。

咱们必定不是以为，伯克希尔公司的股票不论什么价位都是值得回购的。我之所以着重这一点，是由于美国上市公司的那些首席执行官有许多为难的股票回购前史记录，在自家公司股价上涨时回购股票投入的资金，远远多于自家公司股价跌落的时分。咱们的股票回购战略正好彻底相反。

伯克希尔的苹果公司股票出资，生动地展现了股票回购的威力。咱们是2016年后期开端买入苹果股票的，到2018年7月上旬，咱们持有的苹果股票数量稍微多于10亿股(这是依据股票分拆调整后的股数)。需求阐明的是，我这儿所说的咱们伯克希尔持有的苹果股票数量，是指伯克希尔公司的总账户上持有的股份，剔除了那些部属企业规划很小且分隔办理的账户上持有的苹果股份，这些苹果股票后来也卖出了。2018年中期，咱们中止买入苹果股票，完结建仓，咱们伯克希尔公司总账户上的这十亿股占苹果公司股份总数的5.2%。

咱们购买这十亿股苹果股票，花费的总本钱为360亿美元。从那时起，咱们就开端定时收到苹果公司派发的股息，均匀每年约有7.75亿美元，并且2020年卖出一小部分苹果股票又取得110亿美元的资金。

虽然咱们卖出了一点股份，你能信任吗，咱们伯克希尔持有的苹果股票占苹果公司股份总数的份额，却从原本的5.2%，前进到了5.4%。持股份额前进，却没有花咱们自己一分钱，这彻底是由于苹果公司曩昔两年半一向持续回购自己的股票，使得其发行在外的股票总数大幅削减。

可是好消息远远不止于此。由于咱们伯克希尔公司在这2年半的时刻里也回购了5%以上股票，两好并一好，这让各位伯克希尔股东现在直接享有的苹果公司财物和未来盈余比2018年7月时整整多了10%。

这种令人愉悦的动态开展势头还在持续。伯克希尔自上一年2020年末以来回购了更多股票，未来或许还会进一步回购，不断削减发行在外的股票总数。苹果公司也现已揭露表明有意持续回购公司股票。将来跟着咱们伯克希尔公司和苹果公司进一步回购股票，咱们伯克希尔公司的股东不只享有咱们旗下伯克希尔稳妥集团、伯灵顿北方圣塔菲铁路公司和伯克希尔动力公司这三大明珠企业的股权份额会添加，并且还会发现他们直接持有苹果公司的股权份额也会添加。

回购前进股东持股份额的这番数学核算，其影响力在实践中只会缓慢推动，但跟着时刻推移，天长日久，就会变得十分强壮。这个进程为出资者为出资人供给了一种简略的方法，让他们不花一分钱就能具有少量不同寻常极端优异的企业越来越大的股权份额。

正如性感撩人的女歌手梅-韦斯特(MaeWest)向咱们确保的那样：“一件功德优点太多会…再好也不过了！”

点评：第4个大数据——巴菲特榜首大重仓股8000亿人民币苹果持股战略位置大晋级。

我觉得巴菲特写作表达又前进了，不再把自己的公司依照事务分红四大类了，每一块事务再分隔具体描述，而是捉住四个账面价值占比最大的要点企业，便是四大天王：伯克希尔稳妥公司，伯灵顿北方铁路公司，苹果，伯克希尔动力公司。

请注意，别的三个都是伯克希尔彻底控股的企业，能够说是子公司，而苹果仅仅巴菲特出资持股的上市公司，巴菲特现在持股苹果9亿股，占比5.4%，持股市值1200亿美元，合人民币8000亿，为什么巴菲特列为自己集团下面四大天王企业之一呢？

是不是巴菲特对苹果的战略位置晋级了，将其视为自己会永久持有的一只股票呢，是不是将来会像曩昔他持股可口可乐30多年相同会长时刻持有苹果几十年呢？

巴菲特300多亿美元本钱买入，两年多后。现在涨到了四倍，涨到1200亿美元，赚了900亿美元，适当于巴菲特其它全部持股账面盈余之和，赚了这么多，为什么他还不卖？

巴菲特本年信中揭露把苹果列为自己旗下四大天王企业之一，莫非他的方针是要收买苹果吗？要知道苹果公司股票总市值可是有2万多亿美元。看来巴菲特野心不小。

五，股票出资

译文：下表所列为咱们伯克希尔公司在2020年年末持股的市值最大的前15只重仓股出资。其间不包含咱们持有的卡夫亨氏公司325,442,152股，由于伯克希尔公司是操控这家公司的合伙人之一，因此有必要运用“权益”法来核算这笔出资。在伯克希尔的财物负债表上，这笔卡夫亨氏持股的账面价值按公认管帐原则记为133亿美元，这一数字代表伯克希尔公司依照持股份额享有的卡夫亨氏2020年12月31日经审计的账面净值。但请注意，那一天咱们持有的这些卡夫亨氏公司股票的市值只要113亿美元。

(译者注：以下为到2020年12月31日伯克希尔的前15大重仓股持仓明细，原文依照公司名称英文首字母排序，译文改依照市值规划从大到小摆放。为了便于阅览，改表格为文本。)

1。苹果公司，持股数量907559761股，占比5.4%，买入本钱310.89亿美元，年末市值1204.24亿美元。

2。美洲银行(BankofAmericaCorp。)，持股数量1032852006股，买入本钱146.31亿美元，年末市值313.06亿美元。

3。可口可乐公司，持股数量400000000股，占比9.3%，买入本钱12.99亿美元，年末市值219.36亿美元。

4。艾伯维(AbbVieInc)，持股数量25533082股，占比1.4%，买入本钱23.33亿美元，年末市值27.36亿美元。

5。美国运通公司，持股数量151610700股，买入本钱12.87亿美元，年末市值183.31亿美元，占比18.8%。

6。威瑞森通讯公司(VerizonCommunicationsInc。)，持股数量146716496股，比3.5%，买入本钱86.91亿美元，年末市值86.2亿美元。

7。穆迪，持股数量24669778股，占比13.2%，买入本钱2.48亿美元，年末市值71.6亿美元。

8。合众银行(U.S。Bancorp)，持股数量148176166股，占比9.8%，买入本钱56.38亿美元，年末市值69.04亿美元。

9。比亚迪公司，持股数量225000000股，占比8.2%，买入本钱2.32亿美元，年末市值58.97亿美元。

10。雪佛龙公司，持股数量48498965股，占比2.5%，买入本钱40.24亿美元，年末市值40.96亿美元。

11。特许通讯公司(CharterCommunications，Inc。)，持股数量5213461股，占比8.2%，买入本钱9.04亿美元，年末市值34.49亿美元，占比2.7%。

12。纽约梅隆银行，持股数量66835615股，占比11.9%，买入本钱29.18亿美元，年末市值28.37亿美元，占比7.5%

13。伊藤忠商事株式会社(ItochuCorporation)，占比5.1%，持股数量81304200股，买入本钱18.62亿美元，年末市值23.36亿美元。

14。通用汽车公司，持股数量52975000股，占比3.7%，买入本钱16.16亿美元，年末市值22.06亿美元。

15。默克集团，持股数量28697435股，占比1.1%，买入本钱23.9亿美元，年末市值23.47亿美元。

其他持股，买入本钱294.58亿美元，年末市值405.85亿美元。

以市价核算的悉数活动股出资，买入本钱算计1086.2亿美元，年末市值算计2811.7亿美元。

注：

*伯克希尔公司以上持股列表中不包含伯克希尔子公司旗下子公司养老基金的持股。

**买入本钱依照实践购买价格核算，也是咱们报税也是以此买入本钱为基数。

***其他持股中包含对西方石油公司(OccidentalPetroleum)的100亿美元股票出资，其间包含优先股和普通股认股权证，现在算计价值为90亿美元。

点评：第5个大数据——巴菲特上一年买的最多，超越1600亿人民币，你却看不到的这个隐形重仓股是什么？

或许有的人就说了，最重视巴菲特本年的股票出资，可是他只贴了一张表格，什么都没有说，连出资理念都没谈。

哎，兄弟姐妹们，你知道的，实在的亲人，实在的老友，一见面反而没有多少话。

你仔细看，全部尽在数据中。

这是榜首层思想。

他再仔细看，全部尽在不言中。

这是第二层思想。

最重要的是第二层思想。

许多人剖析巴菲特本年年末的股票出资组合，只看到他列出的前15大重仓股，没有看出巴菲特没有列在上面的两大重仓股：一个是隐形的重仓股，巴菲特上一年买的最多却没有呈现在持股列表中的一个重仓股；别的一个是忽然消失的重仓股。巴菲特曩昔许多年一向持有的前三大重仓股，本年却忽然消失了。那么巴菲特大增大减金额最大却在持股列表中看不到的两只股票别离是什么呢？

你没有注意到，巴菲特前面本年大谈他上一年2020年重仓买入200多亿美元的一只股票，并且他还说过了年之后这两个月还在持续买入，想起来了吗？

提示：就在上一部分的内容中。

答案：

“上一年2020年，咱们有个行为，表现明晰对伯克希尔旗下许多优异企业的诚心喜爱之情，便是运用247亿美元回购了适当于80998股伯克希尔公司A股股票。”

“伯克希尔自上一年2020年末以来回购了更多股票，未来或许还会进一步回购，不断削减发行在外的股票总数。”

我要说，没有人比巴菲特更通晓股票出资，也没有人也比巴菲特更通晓股票估值，或许很少有人会表明不服气。

可是，我必定敢说，没有人比巴菲特更了解了解了解伯克希尔公司。这一点估量必定没有人会对立。巴菲特是控股大股东、董事长、总经理三位一体，办理这家公司整整56年。

巴菲特如此重仓接连买入伯克希尔股票，前史稀有，只要快速许多苹果股票可比。

2016年巴菲特买入苹果股票67亿美元。

2017年巴菲特买入苹果股票140多亿美元。

2018年巴菲特买入苹果股票150多亿美元，累计买入本钱360亿美元。

而巴菲特买入伯克希尔股票，2020年一年就买入了247亿美元。

2021年至今才两个月，依照发表信息，又买入了40亿美元。

你比照一下，比两三年前买苹果股票的出资更多，速度更快。

这是个什么信号呢？

巴菲特2018中期完结建仓苹果，后来苹果回购，略有减持，买入本钱310亿美元，过了两年多，变成1200多亿美元，1块钱出资涨到4块钱，净赚3倍。

未来伯克希尔的股价会涨这么多吗？我想，巴菲特当年买苹果股票时，必定也没想到会三年涨到4倍，这么多，这么快。我想巴菲特也知道，伯克希尔公司与苹果公司事务不同太大了，估量不会预期伯克希尔未来三年能涨到四倍。

假如说伯克希尔这家公司的正常盈余才能，必定是超越美股商场均匀水平的，这一点无可争议。

可是，伯克希尔最近持续几年股价持续跑输商场。

最近一年伯克希尔股价涨幅2.4%，商场18.4%，巴菲特落后商场16%。

最近两年伯克希尔股价涨幅14%，商场56%，巴菲特落后商场42%。

如是伯克希尔未来三、四年能够回归并赶上美股整个商场均匀涨幅，这就意味着，到达巴菲特一般要求的年化15%盈余预期，我想概率相对而言是比较大的。假如未来十年能够到达伯克希尔前史上年化20%的涨幅，那么长时刻出资的股东就赚大了。

可是，你做出资不能只想着好的一面。

我想，未来每年涨15%，咱们一般都能承受，每年涨20%，乃至每年涨30%，也都能承受。可是价值出资最大的检测不是上涨，而是跌落。现在美国股市显着处于前史高位，曩昔11年、12年都是上涨，只要一年跌了4.4%。假如美股周期性回调，伯克希尔又是美股商场排名前十大的大盘股，又是传统企业，必定也会跟着大幅度回调，股价往跌落个20%乃至30%，你受得了吗？依照巴菲特曩昔的操作战略来看，他账上有1380亿美元现金，现在这个价格会许多买入，今后大跌了估量还会持续许多买入，除非有比伯克希尔质量更好并且价格更廉价的好公司能够买。那么我想问你，假如巴菲特跌了30%还敢持续买入，你还敢吗？前史上伯克希尔股价也有跌幅50%的腰斩，你惧怕吗？

咱们仰慕巴菲特买入可口可乐并持有31年赚到近20倍的时分，不要忘掉他1988年逆市许多买入的勇气多么大，更不要忘掉他在可口可乐1999年之后5年股价大跌之后依然坚决持有的耐性多么强。

咱们再来看看巴菲特大幅减仓200多亿美元的富国银行。

2017年，巴菲特持股富国银行482544468股，买入本钱118亿美元，年度市值293亿美元，仍是榜首大重仓股。

2018年，巴菲特持股富国银行449349102股，比上年减持9%以上，买入本钱106亿美元，年度市值207亿美元，是第二大重仓股。

2019年，巴菲特持股富国银行345688918股，比上年减持22%，买入本钱70亿美元，年度市值186亿美元，是第五大重仓股。

现在巴菲特信上前15大重仓股现已看不到富国银行持股数据，经查询伯克希尔13-F陈述，2020年，巴菲特持股富国银行52423867股，比上年减持85%，买入本钱10亿美元，年度市值16亿美元，现已退出前20大重仓股。

依照2017年末持股来看，巴菲特三年砍掉持股近90%，榜首年砍掉9%，第二年21%以上，第三年砍掉近60%。巴菲特斩仓真是狠啊。三年前近300亿美元榜首大签了重仓股，最近两年简直清仓。

为什么呢？

常常读巴菲特信的朋友，都知道富国银行一向是巴菲特的至爱。巴菲特曩昔屡次夸奖这家银行的办理层。

我想，本年股东大会，巴菲特简直清仓三年前的榜首大重仓股富国银行，必定是一个热门话题，老爷子必定会具体答复。我就不在这儿猜猜猜了。我的要点是提示你重视没有列在前15大重仓股里的两只股票。

你还要问为什么？

算了，我告知你一个现在来看最牢靠的剖析吧。

巴菲特是2月27日发布的致股东的信，3天前的2月24日，芒格担任董事长的DailyJournal公司举行股东大会。

有股东发问说：为什么伯克希尔公司简直清仓卖出富国银行的股票，而你掌管DailyJournal却没有卖出？假如富国银行对伯克希尔来说不再是满足好的股票，你掌管的DailyJournal不是应该有相同的选股规范吗？

一向说话直抒己见的芒格这样答复说：

“毫无疑问的是，富国银行让像伯克希尔这样的长时刻出资者十分绝望，由于老的办理层，现在现已被换掉了，虽然他们不是有意做坏事，或许有意偷盗，可是他们的判别决议方案太糟糕了，构成了这样穿插出售的企业文化，让那些收入很低的职工遭到很强的鼓励去推销那些客户并不是实在需求的产品。而当依据显现这样的鼓励系统不能十分有效地作业时，由于发现有些职工在诈骗一些客户，他们却仅仅激烈对立客户的申述，却没有挑选去改动整个准则系统。这是办理层很大的判别过错。当然，这也很令人遗憾。所以，你能够了解为什么巴菲特关于富国银行彻底绝望，不再抱有任何愿望。我想我多少宽宏许多一点点。我这个人原本就对银行家的预期要低得多。”

巴菲特最垂青的企业，既要有一流的成绩，还要有一流的办理。而在办理上，巴菲特最怨恨的便是招摇撞骗，诈骗客户。巴菲特对品德规范要求十分十分的高，远远高于盈余规范。企业文化是骨子里的问题。

不说了，听巴菲特讲几个高兴的企业故事。

六，双城记

译文：美国各地都有创业成功的故事。自从咱们美国诞生以来，那些有个好主意双有志向的人，虽然只要一点点微乎其微的本钱的人，兴办企业，大获成功，靠的是发明全新的产品，或许用的是老的东西却大幅改进了客户的体会，

我和芒格走遍全国，与这些企业家或他们的宗族联手协作。在西海岸，咱们是从1972年收买喜诗糖块开端了收买企业的旅程。整整一百年之前，玛丽-施(MarySee)开端推出一种前史悠久的糖块产品，她用特别的配方从头改造了这种糖块。此外，她的商业方案还包含开设了一些古色古香的商铺，配上情绪友爱的店员。她在洛杉矶开了榜首家小型专卖店，终究开展到好几百家专卖店，遍及整个美国西部。

今日，施太太立异研发的糖块持续愉悦客户，一起为不计其数的男人女士供给了终身就业时机。伯克希尔收买喜诗糖块公司之后的作业，便是不要瞎搞损坏企业的成功。要是企业出产和出售的产品并非必需消费品，那么客户便是老板。并且，喜诗糖块创建一百年后，客户传达给咱们伯克希尔这个控股股东的信息，仍是十分清楚：“别瞎搞咱们喜爱的糖块。”(址：sees/；试试花生糖。)

让咱们跨过美洲大陆，来到东海岸的华盛顿特区。1936年，利奥-古德温(LeoGoodwin)和他的妻子莉莲(Lillian)开端信任，汽车稳妥，这种传统习惯上是从署理商那里购买的规范化稳妥产品，能够以低得多的价格直接卖给客户。只要10万美元的本钱，配偶两人英勇应战本钱高出千倍乃至更多的大型稳妥公司。政府雇员稳妥公司(GovernmentEmployeesInsuranceCompany，后来简称GEICO)走一了一条成功之路。

走运的是，我在整整70年前的1950年，就亲自体会到了这家公司的巨大开展潜力。GEICO公司立刻成了我的初恋(当然仅仅在股票出资上)。后来的故事咱们都知道了，咱们伯克希尔公司终究成为了GEICO稳妥公司100%的控股股东，这家存续84年的公司，一向在进行精细地微调创始人利奥和莉莲的企业愿景，却并不是彻底改动。

不过，这家公司的规划的确产生了巨大改动。1937年，GEICO公司的榜首个完好运营年度，稳妥事务出售规划238288美元。上一年2020年度，这个管帐方针是350亿美元。

************

现在，美国许多金融组织、媒体、政府组织和科技企业，都坐落于沿海地区，这让人们很简单忽视产生在美国中部产生的许多企业传奇。让咱们将目光聚集到两个城市发明的企业传奇故事，这一部双城记，为才调过人又雄心壮志的创业者遍及美国各地供给了令人惊叹的例子。

双城记，榜首个城市是奥马哈。

我先从奥马哈开端，你必定不会对此感到惊奇，由于奥马哈是我的老家。

杰克-林格沃特(JackRingwalt)，是从奥马哈中心中学毕业的，这是我父亲、芒格、我榜首任妻子、咱们的三个孩子和两个孙子的母校。1940年，他决议用12.5万美元的本钱兴办一家产业/意外险稳妥公司。

杰克这样的创业愿望，听起来十分荒唐可笑，由于他那个小微稳妥公司的本钱小得微乎其微，虽然夸大其辞地给自己命名为国民稳妥公司(NationalIndemnity)，需求与那些巨无霸稳妥公司竞赛，而这些稳妥公司都具有十分雄厚的本钱。此外，这些竞赛对手建立了遍及全国的署理商络，各地的当地署理商个个资金雄厚，前史悠久，位置结实，然后也结实地确立了自己的竞赛优势位置。

依照杰克的方案，国民稳妥公司的稳妥事务运营战略，不同于GEICO公司，其自身将会运用任何一家屈尊承受其事务署理的组织，因此在获取事务上一点也没有本钱优势。为了战胜这些难以战胜的妨碍，国民稳妥公司集中精力拓宽那些“咱们伙”以为一点不重要的“奇怪”危险上。出其不意的是，这个不走寻常路的运营战略，成功了。

杰克诚实牢靠，精明能干，讨人喜爱，不过有点行事乖僻。尤其是，他很不喜爱监管组织。杰克时不时让监管组织惹得十分气愤，这时他就会有一股激动想要爽性卖掉公司不干了。

走运的是，又又又一次他呈现这种终身所要卖掉公司的激动时，我正好便是他周围。杰克喜爱我想让他参加伯克希尔公司咱们庭的主意，所以咱们在1967年到达了并购买卖，咱们从开端商量到握手成交，总共只用了15分钟。我自始至终没有要求过审计。

现在，国民稳妥公司是国际上仅有一家