中金：黑色金属从“情绪市”到“短缺市”还有多远？ 0033股票;

黑色系的全体体现仍劳累于国内需求偏弱的实际。本年以来黑色系全体呈震动的行情，并未走出清晰的方向，首要原因在于微观强预期与实际弱需求之间重复拉锯下添加预期的重复。往前看，咱们以为本年黑色系的走势要害仍于国内添加决心的复苏，所以需求特别重视稳添加相关方针的落地状况。当下正处在下流需求冷季往旺季切换的时间，往前看，价格走势将首要取决于预期差。当时涨势能否继续仍有赖于需求预期的实现，特别是房建项目的开工。别的，也需注意近期疫情重复与分散对钢材物流、下流需求带来的负面影响。

近期黑色系价格一扫前期颓势，钢材、铁矿石、双焦等商品价格纷繁触底反弹。国务院金融委会议开释活跃信号，商场心情和决心得到提振。别的，国家统计局发布的本年前两个月微观数据超预期，下流各首要用钢职业，包含地产、基建、设备制作、制作业出口等均体现出了较强的耐性。

黑色系受俄、乌抵触等外部危险的影响较为边沿，俄、乌两国钢材与铁矿石的产值别离占全球的5%和8%，欧洲对俄、乌的铁矿石、钢材依赖度较高。西方对俄制裁逐步晋级，钢材与铁矿石交易也遭到涉及，咱们看到欧洲钢铁企业的出产受制于原材料缺少，钢材价格也呈现了上涨。欧洲的下流用户不得不向土耳其、东南亚甚至我国等地寻求钢材进口，对国内钢材价格构成了带动。

但黑色系的全体体现仍劳累于国内需求偏弱的实际。本年以来黑色系全体呈震动的行情，并未走出清晰的方向，首要原因在于微观强预期与实际弱需求之间重复拉锯下添加预期的重复。往前看，咱们以为本年黑色系的走势要害仍于国内添加决心的复苏，所以需求特别重视稳添加相关方针的落地状况。当下正处在下流需求冷季往旺季切换的时间，往前看，价格走势将首要取决于预期差。当时涨势能否继续仍有赖于需求预期的实现，特别是房建项目的开工。别的，也需注意近期疫情重复与分散对钢材物流、下流需求带来的负面影响。

图表： 粗钢、生铁产值与消费量同比增速

材料来历：国家统计局，中金公司研讨部

需求侧强预期与弱实际的拉锯

从微观层面看，政府工作报告继续定调稳添加，本年财政支出添加值得等待。国家在多个场合屡次提出“适度超前展开基础设备出资”，水利工程、归纳立体交通、动力基地和设备等在内的要点工程、新式城镇化建造与老旧小区改造等或许均是本年方针歪斜的要点。

国家统计局发布的数据显现本年前两个月基建出资添加8.1%，广义基建出资同比添加8.6%，均远超商场预期。详细来看，钢需较为密布的范畴，比如电力、热力、燃气及水的出产供给、水利办理、路途运送与铁路运送出资别离同比添加11.7%、22.5%、8.2%与-8%。咱们以为基建数据微弱的背面，一方面是上一年同期的低基数，另一方面是本年以来基建发力痕迹显着，新增专项债发行节奏显着加速。

地产方面，国家统计局发布的地产数据也远超商场预期，1-2月开发出资、施工面积、新开工面积与竣工面积别离同比添加3.7%、1.8%、-12.2%与-9.6%。其间，与黑色金属需求相关度较为直接的新开工面积较上一年四季度近30%的同比降幅大幅收窄，也远好于咱们之前的预期。考虑到上一年一季度的高基数，在商场决心从头树立与融资条件好转的过程中，地产商场的回暖速度或许比咱们之前幻想的更为微弱，但根本面的全体复苏节奏仍有待调查和承认。

但从微观层面看，周度消费量、建材成交量与修建工地复工率等目标显现当时下流需求仍处在淡旺季切换的过程中，同比看也偏弱。以阴历计，新年假期后螺纹钢的均匀表观消费量较上一年同期显着偏弱。据百年修建调研全国12099个项目工地的开复工率到3月11日约为9成，并未到达上一年同期水平，其间房建85%、基建95%，而掣肘复工率的一大要素仍是项目资金的到位状况[1]。别的，咱们以为近期疫情的反弹也对需求复苏发生了晦气影响，部分工地被逼罢工。

图表： 螺纹钢需求

材料来历：Mysteel，中金公司研讨部

图表： 热卷需求

材料来历：Mysteel，中金公司研讨部

制作业需求体现则相对较好，从统计局数据来看，1-2月规上工业添加值同比添加约7.5%，是上一年下半年以来的新高，其间，通用设备和专用设备制作均较上一年12月有必定提高，咱们估计挖掘机、机床等高耗钢制品的产值或许有必定回暖。外需方面，出口在前两个月仍坚持了必定耐性，钢材直接出口或许坚持着高景气量。咱们看到制作业PMI的新出口订单分项环比继续上升，通用机械设备的出口金额同比也添加了约11%(以人民币计)。但船只出口量下滑了约5.1%。内需方面，制作业出资数据较为亮眼，1-2月同比添加了20.9%，设备工用具置办也添加了约12.8%，对钢材需求是一大利好。

供给侧外部束缚逐步松动，钢厂赢利承压

本年1-2月粗钢产值15786万吨，日均产值268万吨，同比下降约10%，环比上一年12月下降1.7%，同比降幅较上一年12月扩展了3.2个百分比。生铁产值13213万吨，日均产值224万吨，同比下降约10.8%，环比上一年12月下降3.7%，同比降幅较上一年12月扩展了5.4个百分比。

分长短流程看，本年以来高炉产能利用率的根本稳定在79%上下的水平，而受新年放假影响，独立电炉的产能利用率均匀约为44%，但近期康复较快，已到达78%左右。本年前两个月，受严重赛事与采暖季限产影响，全体钢铁产值仍遭到必定束缚，叠加上一年同期的高基数，因而同比看仍有两位数的跌幅。

图表： 长短流程产能利用率

材料来历：富宝资讯，Mysteel，中金公司研讨部

别的，本年以来原材料价格上涨叠加下流需求较弱，钢厂赢利承压，自动提产的动力也较为有限。数据显现本年以来华东钢厂转炉与独立电炉的吨螺纹本钱别离为287元和-36元，比较之下，上一年12月与四季度的赢利别离为长流程：849与707元/吨；短流程：477.24和124元/吨，本年一季度赢利缩短较为显着。

图表： 钢厂赢利

材料来历：富宝资讯，中金公司研讨部

钢厂供给保持低位的状况下，冷季库存累计速度亦较往年偏慢，当时库存向下拐点现已到来，但本年的库存高点较2020与2021年偏低，根本回到了2019年及之前的水平。库存较低的状况下，商场或许忧虑需求旺季到来后呈现供给缺口，对钢材价格也构成了必定支撑。

图表： 螺纹钢社会库存

材料来历：Mysteel，中金公司研讨部

图表： 热卷社会库存

材料来历：Mysteel，中金公司研讨部

本钱侧原材料供给扰动不断

本年以来，铁矿石、焦煤、焦炭以及废钢等原材料价格亦呈现了必定上涨，对钢价构成了支撑。一方面，钢厂复产的预期下，对原材料的需求有所提高，另一方面，各种类的供给侧亦遭到了必定扰动，咱们在年头展望中曾列出五大供给危险，详细来看，当时黑色商场首要面临着气候与地缘抵触的扰动。

铁矿石：本年头巴西东南部铁矿石产区的强降雨对铁矿石发运构成了必定扰动，咱们看到巴西铁矿石的发运量自年头以来明显下滑。咱们估计暴雨对产值的影响有限，但短期内对物流仍会发生必定扰动。别的，近期澳大利亚到我国的发运量下滑也很显着，或许是遭到了疫情重复与阶段性出产扰动的影响。

图表： 澳巴铁矿石发运量

材料来历：Kpler，中金公司研讨部

焦煤、焦炭：俄、乌抵触迸发后，俄罗斯煤炭进口的物流与相关交易结算均遭到了必定影响。俄罗斯是全球首要的冶金煤出口国，自澳煤进口受限后，我国对俄罗斯焦煤的进口依赖度提高较快。2021年俄罗斯冶金煤占我国总进口约31%。别的，澳大利亚东部煤矿主产区的暴雨也对出产与出口带来了必定扰动，对俄乌抵触布景下的全球焦煤严重格式来说无疑是“落井下石”。

图表： 我国冶金煤进口占比(2021年)

材料来历：WoodMac，中金公司研讨部

废钢：本年一季度废钢到货状况欠安，除了疫情重复外，商场亦在逐步消化废钢税收新政带来的影响。据卓创资讯测算，废钢税收新政或许为产业链上下流添加120-180元/吨的本钱，短期内废钢供给量也遭到了必定影响[2]。本年以来废钢价格长时间升水于铁水出产本钱，废钢价格高企也抬升了螺纹钢的边沿本钱(独立电炉)，并支撑了螺纹钢的价格。

图表： 钢厂出产本钱

材料来历：富宝资讯，中金公司研讨部

往前看，商场走势的要害在于下流需求的实现

跟着采暖季与严重赛事完毕，咱们估计钢材的外部出产束缚或许削弱，但钢厂复产力度仍要看本身的赢利驱动。在微观预期向好的状况下，咱们估计短期内钢厂产值将逐步提高，对铁矿石、焦炭、废钢等原材料的需求也将提振，对原材料的价格也有必定利好。

钢材需求方面，咱们估计近来疫情重复的影响或许偏短期，并不会打断下流需求从冷季往旺季切换的进程。跟着稳添加方针开始发力，基建出资将转为什物工作量，地产商场底逐步呈现后，项目施工进程也将加速，钢价或许偏强运转。但值得注意的是，若下流需求囿于疫情而遭到搅扰，在钢厂复产的状况下，钢价或许阶段性的遭到必定压力。

往前看，本年走势的要害仍在于旺季的高度与继续性，换句话说，强微观预期在钢材需求侧能否实现，将决议本年的商场走势。基建需求确实值得等待，但比较于房建，基建在螺纹钢需求中的占比仍较小。在房住不炒基调不变的状况下，首要获益于房建周期前端的螺纹钢或许仍将遭到必定需求压力。本年前2个月土地置办面积仍同比大幅下滑了约42%，因而咱们以为螺纹钢的需求储藏或许比较有限。对板材需求，则需重视制作业出资与出口的继续性。尽管当时钢材库存较前史水平更低，但供给也在上升，咱们估计本年商场或许不会呈现结构性的缺少。而且，若旺季需求不及预期，价格或许承压，并向上对原材料价格构成负反馈。

原材料侧，咱们仍估计本年铁矿石供给端宽松的趋势不改，当时澳、巴发运量仍在低位，或许在短期内支撑价格。但跟着巴西产区的阶段性扰动衰退，咱们估计其出口量将逐步提高，以匹配国内高炉产值的提高。

相对而言，焦煤的供需格式或许较铁矿石更为严重，西方对俄制裁下，俄罗斯煤炭出口的不确定性较大，交易结算的影响短期或许难以解决。全球焦煤供给偏紧的格式下，进口资源亦较严重，因而或许仍将有赖于国内产值的提高。废钢方面，价格也将跟从铁水本钱下行，且跟着废钢量继续开释，其本身供需结构也趋于宽松，相对于铁水本钱的溢价也将收敛。